О каком именно имуществе идет речь? 23 страница
Одним из наиболее часто применяемых способов решения последнего вопроса является передача долей (акций) SPV в траст или его функциональный аналог (например, в Нидерландах для этой цели используется фонд (stichting)): это позволяет оградить инвесторов от риска изменения участников (акционеров) компании, которые могут принять неблагоприятные для кредиторов (инвесторов) решения. В случае секьюритизации нежелательным рассматривается участие инициатора соответствующей сделки в уставном капитале SPV, так как это может привести, во-первых, к серьезному конфликту интересов, во-вторых, данная структура может спровоцировать суды на применение доктрины "снятия корпоративной вуали" (в Европе) или материальной консолидации (substantive consolidation) <1> (в США), результатом чего может стать привлечение SPV и ее имущества к банкротству оригинатора <2>. -------------------------------- <1> Материальная консолидация дает право суду в случае банкротства должника объединять в одну конкурсную массу даже те активы, которые были проданы третьему лицу (но какая-либо связь между продавцом и активом осталась: например, он обязан выкупить такой актив в случае ухудшения его качества). В США угроза применения этого механизма делает защиту от него одним из ключевых требований к структуре, несмотря на то что отсутствуют прецеденты применения этого механизма к указанным сделкам. Применение доктрины substantive consolidation подрывает основу секьюритизации - обособление активов от рисков оригинатора за счет передачи активов отдельному юридическому лицу. Исторически доктрина substantive consolidation выросла из более ранних концепций piercing the corporate veil и turnover proceed ings. Однако результат применения этих доктрин различен: turnover proceedings в качестве результата предполагает возвращение имущества (возможно, не в полном объеме) дочерней компании материнской компании-банкроту, piercing the corporate veil - распространение ответственности перед кредиторами банкрота на дочернюю компанию, substantive consolidation - "объединение как имущества, так и обязательств обеих компаний, исполнение обязательств за счет получающейся в итоге совокупности обязательств, аннулирования требований, существующих в отношениях между этими двумя компаниями, объединения кредиторов обеих компаний для целей одобрения плана реорганизации". В США консолидация в рамках банкротства компании может быть осуществлена даже в том случае, если в отношении второй компании не открыта процедура банкротства. При этом доктрина substantive consolidation была разработана судебной доктриной и не имеет своего закрепления на законодательном уровне. Для определения возможности применения substantive consolidation используются разработанные судами тесты (Securitizations / Ed. by P.D. Dolan, C.V.L. Davis. Law Journal Press, 2000 (доступно в Интернете по адресу: http:// books.google.com/ books?id= rtbXhJJuy8EC&printsec= frontcover&dq= Securitizations&hl= ru&ei= ONvxTNnqJ43I4gaTnZnIAQ&sa= X&oi= book_result&ct= result&resnum= 1&ved= 0CCYQ6AEwAA#v= onepage&q&f= false); Lahny P.J. IV. Asset Securitization: A Discussion of the Traditional Bankruptcy Attacks and an Analysis of the Next Potential Attack, Substantive Consolidation // American Bankruptcy Institute Law Review. 2001. Vol. 9. N 2). <2> В силу отсутствия аналогичных институтов в российском законодательстве внутри отечественной правовой системы главный риск состоит в возможности конфликта интересов участников SPV и ее инвесторов. Реорганизация и ликвидация. В качестве риска также рассматривается возможность проведения реорганизации и ликвидации заемщика. Дело в том, что согласно общим положениям о хозяйственных обществах участники (акционеры) общества вправе в любой момент времени принять решение о реорганизации или ликвидации общества. Принятие таких решений для инвесторов может быть связано с несением финансовых потерь <1> или неполучением запланированной выгоды от осуществленных инвестиций. При этом право проведения реорганизации и ликвидации по решению участников общества рассматривается по общему правилу в качестве их априорного и неотъемлемого права, что логично, если смотреть на хозяйственное общество с точки зрения традиционного корпоративного права, рассматривающего компанию в первую очередь в качестве инструмента достижения интересов его участников, а не кредиторов. Подход в сделках секьюритизации и подход в иных финансовых сделках рамках, в которых компания используется в качестве средства защиты интересов инвесторов, а не участников, зеркально отличаются <2>. -------------------------------- <1> Заявление о ликвидации SPV-компании может привести к снижению стоимости выпущенных такой компанией ценных бумаг, а также трудностям с продажей ее ценных бумаг в течение срока осуществления ликвидации; реализация процедуры ликвидации сама по себе связана с затратами, которые уменьшают размер причитающегося инвесторам имущества. Поскольку в сделках секьюритизации размер имущества ограничен, любое его уменьшение может привести к финансовым потерям на стороне инвестора. <2> См. подробнее: Туктаров Ю.Е. Секьюритизация и законодательство // Бэр Х. Секьюритизация и право. М.: Волтерс Клувер, 2007. Независимый директор. Другим заслоном против риска злоупотребления процедурами банкротства может служить назначение независимого директора - фигуры, которая вводится в систему управления SPV-компании, основной функцией которой является защита интересов инвесторов. В обычной ситуации финансирования компаний (корпоративного финансирования) субъектам с разными противоречащими интересами (акционеры, менеджеры, кредиторы) нужно находить баланс между ними. Секьюритизация активов основана на другой парадигме: здесь максимальный приоритет отдается кредиторам (инвесторам), они здесь получают максимально возможную защиту своих интересов. В контексте ограничения риска недобросовестного банкротства распространенной мерой является необходимость получения согласия независимого директора и (или) кредиторов на заявление о признании должника банкротом. Во многих юрисдикциях ограничение в виде необходимости получения директором предварительного согласия кредиторов может войти в противоречие с обязанностью менеджмента компании-банкрота начать процедуру, в случае если финансовое состояние компании соответствует определенным в законе признакам несостоятельности. Неисполнение такой обязанности может повлечь за собой возможность привлечения менеджмента компании к той или иной форме ответственности. Такой конфликт существует в Польше <1>, Германии <2>. -------------------------------- <1> Подобные ограничения полномочий директора могут быть признаны действительными в польском праве, но будут иметь силу только между его сторонами (т.е. директором и компанией) и не будут влиять на полномочия директора, предоставленные ему учредительными документами и законодательством, на представление интересов компании (в том числе и на право инициировать процедуру банкротства). При этом члены совета директоров польской компании могут нести ответственность за долги компании, если не заявили вовремя о банкротстве (Pajewska D., Leszczynska A. Chapter 37: Poland // The International Comparative Legal Guide to: Securitisation 2007). <2> Условие, ограничивающее права менеджмента на начало процедуры банкротства GmbH необходимостью получения согласия независимого директора, будет иметь силу. Однако законодательная обязанность менеджмента заявлять о начале процедуры банкротства вкупе с потенциальной личной ответственностью менеджмента за убытки и перспективой уголовной ответственности за неисполнение этой обязанности не отменяются подобными ограничениями, установленными в организационных документах либо документах сделки (Meier W., Kern M. Chapter 27: Germany // The International Comparative Legal Guide to Securitisation 2007). Другая проблема подобных ограничений состоит в определении последствий их нарушения. В ряде юрисдикций результат нарушения сводится исключительно к требованию об убытках либо к непризнанию их действительности в качестве направленных против третьих лиц (Франция <1>, Голландия <2>), а не к отказу суда в применении процедуры банкротства. Существуют юрисдикции, в которых подобные ограничения в принципе не признаются (Португалия). -------------------------------- <1> В соответствии с французским правом организационные документы и (или) любые другие соглашения могут запрещать директорам совершать определенные действия без получения согласия либо консультации с директором, назначенным в качестве независимого директора. Однако в зависимости от правовой формы компании и должности лица, действующего от имени компании, такие условия могут не иметь силы против третьих лиц (Grillo F., Touraine H. Chapter 12: France // The International Comparative Legal Guide to Securitisation 2007). <2> SPV вправе только предъявить требование об убытках к своим управляющим (Westeinde M. van't. Chapter 35: Netherlands // The International Comparative Legal Guide to: Securitisation 2007). Меры, направленные на управление риском банкротства, в отдельных правопорядках США (траст). В США, стране с самым развитым рынком секьюритизации в мире, зачастую SPV образуется в форме траста. Траст появился в английском праве в качестве института передачи собственности, позднее развившись в институт, традиционно воспринимаемый в качестве механизма, применяемого в некоммерческих отношениях (дарение, благотворительность, передача собственности в рамках семьи в обход существующих ограничений) <1>. Однако уже в конце XIX в. в США траст нашел свое применение в качестве формы организации бизнеса <2>. С развитием институтов корпоративного права роль траста в качестве организационной структуры бизнеса начала уменьшаться, но, как показала история, это был не окончательный "уход со сцены" <3>. В XX в. траст обрел новую роль в экономических отношениях - в качестве структурного элемента финансовых сделок <4>. -------------------------------- <1> Langbein J.H. Contractarian Basis of the Law of Trusts // Yale Law Journal. 1995 - 1996. Vol. 105. P. 625. <2> Во многом это было предопределено негибкостью корпоративного права того времени. Непосредственный след этого - традиционное название законодательства, направленного на борьбу с ограничением конкуренции в США, - "anti-trust law". <3> В американской литературе существует мнение о продолжающейся конкуренции корпорации и траста в качестве организационных форм бизнеса. <4> Как результат, по подсчетам профессора Лангбейна, в США в конце XX в. до 90% денежных средств, переданных в трасты, входят в состав коммерческих трастов. При этом примерный объем денежных средств, составляющих коммерческие трасты, составляет примерно 14 трлн. долл. Помимо секьюритизации трасты используются в качестве юридической формы пенсионных фондов, фондов коллективных инвестиций (mutual funds) и т.д. (Langbein J.H. Secret Life of the Trust: the Trust as an Instrument of Commerce // Yale Law Journal. 1997 - 1998. Vol. 107. P. 166). В самом общем виде структура траста предполагает наличие трех субъектов: учредителя траста (settlor of trust), передающего имущество для управления трастовому управляющему (trustee), и бенефициара - лица, в пользу которого осуществляется управление трастом. При этом учредитель и трастовый управляющий, бенефициар и трастовый управляющий могут совпадать в одном лице. Формальным собственником имущества становится трастовый управляющий, но использование имущества возможно только в соответствии с документами, устанавливающими условия траста. Траст позволяет достигать обособления актива <1>: имущество, переданное в траст, не может быть использовано для удовлетворения требований личных кредиторов формального собственника - трастового управляющего. Возможности кредиторов учредителя траста по удовлетворению своих требований за счет имущества, переданного им в траст, также ограничены. -------------------------------- <1> Хансманн и Маттей отмечают, что именно этот "вещно-правовой" эффект траста и является его главным преимуществом, достижение которого одними только обязательственными средствами (например, с помощью договора в пользу третьего лица) вне специального правового института невозможно (Hansmann H., Mattei U. The Functions of Trust Law: a Comparative Legal and Economic Analysis). Долгое время траст, являясь институтом права справедливости, существовал вне законодательного регулирования. Активное использование траста в качестве формы организации бизнеса побудило к принятию штатами законов о трасте <1>, а в 1990-е гг. - к разработке Единообразного кодекса о трастах США, принятого в 2000 г. и ныне одобренного многими штатами. -------------------------------- <1> По подсчетам профессора Ситкова, в 29 штатах существуют собственные законы о трасте. При этом он выделяет несколько поколений таких актов, первое из которых связано с принятием в 1890 г. Закона Массачусетса о бизнес-трастах, появившегося на волне популярности траста в качестве формы бизнеса, а последний - с принятием Закона о трастах штата Делавэр. Тем не менее в рамках данной статьи более интересно рассмотреть регулирование, предусмотренное Delaware Statutory Trust Act (далее - Закон Делавэра). Этот Закон был принят в 1988 г. и по сей день считается наиболее качественным и удобным для трастов, используемых в коммерческой сфере <1>. Несмотря на то что формально траст не является юридическим лицом - по крайней мере в том понимании, которое существует в отечественной доктрине, мы считаем нужным рассмотреть меры, направленные на защиту компании, именно на примере траста. Помимо широкого использования в коммерческих сделках, та модель траста, которая нашла свое отражение в Законе Делавэра, по своей сути крайне близка к юридическому лицу: траст также имеет обособленное имущество, через трастовых управляющих способен быть истцом и ответчиком в суде, более того, этот траст впоследствии может быть преобразован в любую иную коммерческую организацию либо объединен или присоединен к иной коммерческой организации (будь то траст или компания). К бизнес-трасту применима процедура банкротства <2>. Таким образом, общий набор рисков, присущих SPV-трасту, в данном случае будет идентичен набору рисков SPV-компании. -------------------------------- <1> Sitkoff R.H. Trust as "Uncorporation": A Research Agenda. University of Illinois Law Review, 2005. N 1 (доступно в Интернете по адресу: http:// www.law.uiuc.edu/ lrev/ publications/ 2000s/ 2005/ 2005_1/ Sitkoff.pdf). <2> Bankruptcy Code, § 101(9), § 109. С другой стороны, главная особенность Закона Делавэра - крайняя гибкость регулирования, позволяющая создавать самые разнообразные наборы прав и обязанностей для участников отношений. Сам законодательный акт устанавливает в качестве своей политики "придание максимального эффекта принципу свободы договора и исполнимости (enforceability) документов траста (governing documents)". Эту мысль подтверждает и текст: большая часть положений предусматривает возможность установления сторонами иных правил договорным путем. Все это позволяет наиболее точно и эффективно отражать интересы инвесторов в отношении контроля рисков. Закон определяет statutory trust как неинкорпорированную организацию, являющуюся отдельным юридическим субъектом (separate legal entity). Значительный акцент сделан на обособление и защиту активов - как иных активов бенефициаров и трастовых управляющих <1>, так и активов фонда. Бенефициар имеет право общей собственности (undivided beneficial interest) в отношении имущества траста, но, если иное не установлено документами траста, бенефициар не имеет прав в отношении конкретного имущества траста <2>. Кредиторы бенефициаров и личные кредиторы трастового управляющего не имеют права получать владение либо осуществлять иные средства правовой защиты в отношении имущества траста <3>. -------------------------------- <1> Трастовый управляющий несет личную ответственность за действия, совершенные им в качестве управляющего трастом, только перед трастом и бенефициарами (§ 3803(b) Delaware Statutory Trust Act). Бенефициарам по умолчанию предоставлено то же ограничение личной ответственности, что и участникам закрытой компании (компании с ограниченной ответственностью), образованной в соответствии с корпоративным правом штата Делавер, однако это ограничение ответственности может быть снято документами траста (§ 3803(a) Delaware Statutory Trust Act). <2> § 3805(a)(c) Delaware Statutory Trust Act. <3> § 3805(c)(g) Delaware Statutory Trust Act. Преимущественное право кредиторов в отношении активов. Закон позволяет осуществлять внутреннее дробление имущества траста. Возможен выпуск нескольких серий (классов) ценных бумаг, каждая из которых связана с определенной частью имущества (активов) траста. В этом случае - при достаточной обособленности этого актива в рамках траста (раздельный учет, отделенность от иного имущества траста или имущества, связанного с иной серией ценных бумаг, отражение в бухгалтерской отчетности) - внутренние документы траста могут предусматривать, что удовлетворение обязательств и расходов, возникших в отношении обязательств, связанных с конкретной серией (классом) ценных бумаг, возможно только за счет имущества, связанного с этой серией (классом) ценных бумаг, но не имущества, связанного с иными сериями (классами) или с самим трастом. В этом случае, если иное не установлено документами траста, и обязательства самого траста, и обязательства, связанные с иными сериями (классами) ценных бумаг, не могут быть исполнены за счет имущества, связанного с этой серией (классом) <1>. -------------------------------- <1> Paragraph 3804(a) Delaware Statutory Trust Act. Исполнение обязательств, связанных с одной серией ценных бумаг, за счет имущества, отнесенного к другой серии, может устанавливаться внутренними документами для создания дополнительной защиты ценных бумаг первой серии. Контроль бенефициаров за трастом и участие в управлении. Закон Делавэра также предусматривает как возможность присутствия в трасте нескольких серий, групп, классов трастовых управляющих, бенефициаров и ценных бумаг, имеющих соответствующие права, полномочия и обязанности, так и возможность появления таких категорий в дальнейшем в процессе существования траста <1>. -------------------------------- <1> Paragraph 3806(b)(1)(2) Delaware Statutory Trust Act. Закон Делавэра не содержит даже диспозитивных указаний относительно круга действий, которые должны получать одобрение со стороны бенефициариев (например, одобрение тех или иных сделок, в том числе и выпуск новой серии ценных бумаг, одобрение подачи заявления о добровольном банкротстве), т.е. внутренние документы траста могут устанавливать любой перечень подобных вопросов, как и любую процедуру принятия решения. Более того, в том случае, если внутренними документами траста предусмотрено существование нескольких серий групп, классов бенефициариев, внутренние документы траста могут дифференцированно определять их право голоса, предоставляя его либо всем им, либо только определенной группе, классу, серии. При этом может быть предусмотрен как единый подсчет результатов голосования, так и отдельный по каждому классу, группе, серии. Участники сделки самостоятельно могут выбрать принцип подсчета голосов (например, равный, в зависимости от количества принадлежащих бенефициару, в зависимости от доли в праве общей собственности и др.) <1>. -------------------------------- <1> Paragraph 3806(b)(4) Delaware Statutory Trust Act. Также внутренние документы траста могут предоставлять любые права третьим лицам, не являющимся ни бенефициариями, ни трастовыми управляющими, что позволяет вводить аналог "независимого директора" в структуру управления трастом <1>.
Дата добавления: 2018-10-25; просмотров: 107; Мы поможем в написании вашей работы! |
Мы поможем в написании ваших работ!