Характеристика видов финансовых моделей анализа
Федеральное государственное бюджетное образовательное учреждение
«Пермский национальный исследовательский
политехнический университет»
Управление производственным предприятием
На основе стоимостных критериев
Монография
Издательство
Пермского национального исследовательского
политехнического университета
2014
ББК 65.290-2
УДК 658
У 67
Рецензенты: д-р экон. наук, профессор
Пермского национального исследовательского
политехнического университета Ю.К. Перский
д-р экон. наук, профессор
Пермского государственного национального
исследовательского университета Т.Г. Шешукова
Коллектив авторов:
Н.М. Боброва(глава 3); д-р экон. наук, доцент И.В. Елохова (глава 2);
канд. экон. наук, доцент М.А. Молодчик (глава 5); Е.Н. Митюшкина (глава 1); канд. экон. наук, доцент Л.М. Плюснина (главы 3 и 4);
Е.В. Щеглов (глава 4)
Управление производственным предприятием на основе стоимостных критериев: монография / Л.М. Плюснина, Н.М. Боброва, И.В. Елохова, Е.Н. Митюшкина, М.А. Молодчик, Е.В. Щеглов; под ред. Л.М. Плюсниной. – Пермь: Изд-во Пермского национального исследовательского политехнического университета, 2014. – 157 с.
ISBN ………
Представлены результаты теоретических и практических исследований управления производственными предприятиями на основе стоимостных критериев. Рассмотрены основные стоимостные критерии для современной компании. Приведены результаты исследований влияния на стоимость компании состава ее активов. Изложен стоимостный подход управления рисками производственного предприятия. Исследованы процессы формирования нематериального капитала компании.
|
|
|
Предназначено для научных работников, преподавателей высших учебных заведений, финансовых менеджеров, специализирующихся в области теории и практики управления на основе стоимости, предпринимателей, а также магистров по направлению «Экономика» при изучении учебных курсов «Управление стоимостью бизнеса», «Управление рисками», аспирантов управленческих и экономических специальностей.
УДК 005.12(075)
ББК 65.290-2
ISBN 978-5-398-00674-2 © ГОУ ВПО «Пермский национальный
исследовательский политехнический
университет», 2014
Оглавление
Предисловие. 4
Глава 1 Основные подходы к построению системы управления стоимостью производственного предприятия. 6
1.1. Современные требования к оценке эффективности деятельности производственного предприятия. 6
1.2. Характеристика видов финансовых моделей анализа. 14
|
|
|
1.3. Модель оценки бизнеса. 23
1.4. Модель стратегического процесса. 34
1.5. Классификация факторов стоимости. 39
Глава 2 Особенности расчета ставки дисконтирования при оценке стоимости производственного предприятия методом дисконтированного денежного потока. 46
2.1. Модель оценки капитальных активов (САРМ) 50
2.2. Модель расчета прибыли на акцию.. 52
2.3. Метод кумулятивного построения (ССМ) 52
2.4. Средневзвешенная стоимость капитала (Модель WACC) 57
2.5. Расчет ставки дисконтирования согласно Методическим рекомендациям.. 58
Глава 3 Стоимостный подход к управлению рисками производственных предприятий 63
3.1. Риск как экономическая категория. 63
3.2. Ключевые элементы механизма управления рисками предприятия. 82
Глава 4 Целенаправленная диверсификация капитала – основной инструмент управления рисками производственных предприятий. 98
4.1. Трансформации состава капитала предприятий и развитие форм его диверсификации 98
4.2. Создание инновационно-диверсифицированного предприятия как путь снижения негативного влияния рисков и получения синергии. 113
Глава 5 Интеллектуальный капитал как фактор стоимости российских производственных предприятий. 132
|
|
|
5.1. Интеллектуальный капитал: определение и свойства. 132
5.2. Прокси-индикаторы человеческого капитала. 139
5.3. Прокси-индикаторы для некоторых других факторов, влияющих на стоимость предприятия 143
Список литературы.. 155
Предисловие
Производственное предприятие – это обособленная специализированная единица, основанием которой является профессионально организованный трудовой коллектив. К производственным предприятиям относятся заводы, фабрики, комбинаты, шахты, карьеры, порты, дороги, базы и другие хозяйственные организации производственного назначения.
Современная деятельность производственных предприятий характеризуется повышением уровня неопределенности. Это связано, в первую очередь, с усложнением и повышением уровня специализации основных средств, которые занимают основную долю в активах производственных предприятий, а также перетеканием капитала из сферы материального производства в сферу нематериальную. Эти процессы сопровождаются изменением структуры активов предприятий и, соответственно, требуют пересмотра подходов к управлению капиталом и его диверсификации. С включением нематериальных активов в процесс получения добавочной стоимости происходит смещение акцента с диверсификации производства на диверсификацию капитала как более объемлемый процесс, включающий и непроизводственную сферу. Кроме того, современный этап общественного развития требует осуществления процессов управления в рамках глобализирующегося мирового сообщества.
|
|
|
Целью монографии является разработка теоретико-методологических основ совершенствования управления производственными предприятиями на основе стоимостного подхода.
В первой главе рассмотрены основные подходы к построению системы управления стоимостью предприятия, а также основные стоимостные критерии, виды стоимости, методики определения рыночной и инвестиционной стоимости капитала предприятия.
Вторая глава посвящена особенностям расчета ставки дисконтирования как наиболее проблемной части методики оценки рыночной стоимости капитала.
В третьей главе изложен стоимостный подход к управлению рисками производственного предприятия.
Четвертая глава посвящена вопросам управления инновационно-диверсифицированным предприятием как компаниям нового типа, осуществляющим целенаправленную диверсификацию посредством нематериального капитала.
Пятая глава содержит результаты исследований роли интеллектуальных ресурсов в цепочке создания стоимости для некоторой совокупности предприятий. Глава посвящена поиску общих закономерностей в использовании интеллектуальных ресурсов и идентификации их вклада в стоимость предприятия. При этом объектом внимания являются производственные предприятия, работающие на европейском и российском рынках.
Таким образом, представленная читателю монография посвящена вопросам в высшей степени актуальным как для развития современной экономической мысли, так и для решения многих практических вопросов, связанных с оптимизацией деятельности производственных предприятий.
Достоинства данной работы – острота поднятой научной проблемы, обобщение материала по выбранной теме, обоснованность решений, логическая последовательность изложения.
Представленная монография, использующая вполне доступную форму изложения, будет полезна студентам, аспирантам, магистрам и специалистам, интересующимся экономическими проблемами развития России.
Глава 1
Основные подходы к построению системы управления
стоимостью производственного предприятия
1.1. Современные требования к оценке эффективности
деятельности производственного предприятия
Производственное предприятие – автономная производственная единица, основным признаком которой является профессионально организованный трудовой коллектив, способный с помощью имеющихся в его распоряжении средств производства изготовить нужные потребителю товары (выполнить работы, оказать услуги) соответствующего значения, ассортимента и качества.
К производственным предприятиям относятся заводы, фабрики, комбинаты, шахты, карьеры, порты, дороги, базы и другие хозяйственные организации производственного назначения.
С правовой точки зрения, предприятие, это самостоятельный хозяйственный субъект, созданный в порядке, установленном законом, для производства продукции и оказания услуг в целях удовлетворения общественных потребностей и получения прибыли. Предприятие как юридическое лицо имеет право заниматься любой хозяйственной деятельностью, не запрещенной законодательством и отвечающей целям создания предприятия, предусмотренным в уставе предприятия. Предприятие имеет самостоятельный баланс, расчетный и иные счета в банках, печать со своим наименованием.
В рыночной экономике предприятия могут быть описаны как центры активной деятельности людей, в которых целенаправленно, как правило, в течение длительного срока производятся блага для удовлетворения спроса в условиях определенного риска[1]. Именно в сложном взаимовлиянии и взаимоотношении спроса и предложения находит свою реализацию основной побудительный мотив создания предприятия. Так как, чем лучше удовлетворяется спрос за счет предложения, тем эффективнее выполняет предприятие свое предназначение, тем выше показатели, оценивающие эффективность функционирования данного предприятия. Поэтому лица, принимающие решения, должны применять адекватные методы для увеличения эффективности производства материальных благ. Причем необходимо иметь ввиду, что само предприятие является социотехнической системой. Центральное место в данной социотехнической системе занимают индивидуальные решения, которые должны основываться на системе целей и ответственности за риск. Система целей производственного предприятия может в себя включать стратегические цели, которые, в свою очередь могут декомпозироваться на экономические, финансовые, инвестиционные, технические, социальные и прочие цели в рамках одного предприятия как целеустремленной социотехнической системы.
Основная задача предприятия состоит в том, чтобы производить блага, способные удовлетворить потребности. Этот процесс не может реализовываться стихийно в развивающейся и все более усложняющейся внешней среде. Некоторые авторы[2] предлагают многослойную схему отображения бизнес-среды, имеющей определенное воздействие на развитие и функционирование предприятия (рис. 1.1).
Рис. 1.1. Слои бизнес-среды
Макросреда стоит из основных внешних факторов, в большей или меньшей степени, воздействующих на каждое предприятие. Для выбора стратегии развития предприятия важно понимать, как изменения внешней макросреды способны повлиять на предприятие. Для данного понимания, как правило, используется широко известный инструмент – СТЭП анализ. СТЭП анализ призван показать, как воздействуют на предприятия такие макрофакторы, как социальные (С), технологические (Т), экологические (Э) и политические (П).
Слой отрасли (сектора отрасли) состоит из группы предприятий, производящих одинаковые товары, или оказывающие одинаковые услуги. В качестве инструмента анализа часто используется схема пяти сил Портера[3] (рис. 1.2).
| Отраслевые конкуренты |
| покупатели |
| Потенциальные конкуренты |
| субституты |
| поставщики |
Рис. 1.2. Силы, определяющие отраслевую конкуренцию
Данная схема позволяет выявлять источники конкуренции в отрасли.
Конкуренты и рынки являются самым близким к предприятию слоем бизнес-среды. Данный слой является слишком большим и обобщенным уровнем, для удобства изучения и анализа он может быть подразделен, в свою очередь на несколько группировок. К ним можно отнести концепцию стратегических групп, концепцию рыночных сегментов и ценность для потребителей.[4]
И наконец, изучение и анализ самого предприятия является важнейшим составным элементом регулярного менеджмента. Несомненно, для любого предприятия важно оценивать свои стратегические рыночные шансы и бизнес-риски, но успешность функционирования и развития предприятия зависит также от того, имеет ли организация стратегические возможности. Последние подразумевают имеющийся у предприятия комплекс материальных и нематериальных ресурсов, совмещенный с ключевыми компетенциями организации.
Таким образом, на современном предприятии должно уделяться особое внимание вопросам управления компанией. Под управлением понимается целенаправленное формирование процесса деятельности предприятия (управление предприятием) и процесса влияния на людей (управление персоналом).
В настоящее время, на деятельность современной компании сильное влияние оказывают такие факторы как усиление конкуренции, связанной с либерализацией внутренних рынков, процессы глобализации мировой экономики, а также повышение степени неопределенности и увеличение темпов изменений бизнес-среды. Определенным следствием влияния данных факторов является направленное формирование структуры ресурсов организации, которые используются для эффективного функционирования и достижения поставленных целей. Многие исследователи отмечают, что происходит структурные изменения в сторону увеличения доли, так называемых, нематериальных активов организации. Курс многих компаний на инновационный путь развития также способствует увеличению доли интеллектуального капитала в используемых ресурсах компании.
Вследствие этого увеличился интерес к исследованию интеллектуального капитала. Среди известных авторов, посвятивших данному предмету исследования можно отметить Энни Брукинг[5], Даниел Андриссен и Рене Тиссен[6], Уэнди Букович и Руфь Уиллямс[7], Грем Даулинг[8]. Среди отечественных исследователей можно выделить А.Л. Гапоненко и Т.М. Орлова[9] и М.А. Молодчик[10], К.К. Арабян[11] и др.
Многие современные компании пытаются управлять данным интеллектуальным капиталом как стратегическим активом для усиления своих бизнес-позиций. Более подробно об идентификации и оценке интеллектуального капитала описано в главе 5 данной монографии.
Таким образом, мы имеем, с одной стороны динамично изменяющуюся внешнюю среду, с другой стороны – изменение структуры активов в сторону увеличения доли нематериальной составляющей. Данная ситуация ставит перед менеджерами современной компании вопросы оперативной и точной оценки эффективности работы компании. Вопросы получения качественной информации для оценивания деятельности компании начали возникать с 80-х годов прошлого столетия. Широко используемая ранее система финансового анализа отчетности компании перестала удовлетворять потребности менеджмента.
Исследователи выделяют следующие недостатки использования финансовой информации в качестве основной для оценки эффективности компании:
· финансовые показатели обычно вытекают из организационной структуры (например, расходы на научные исследования), а не из процессов, которые их обуславливают;
· финансовые показатели – это показатели с запаздыванием, они отображают существующее положение дел, а не то, почему такое положение сложилось или что произойдет в будущем;
· финансовые показатели (например, административные издержки) часто являются результатом распределений, которые не относятся к тем процессам, которые вызвали такое распределение;
· финансовые показатели ориентированы на краткосрочный период и содержат в себе мало информации о долгосрочном периоде.[12]
В силу вышесказанного в бизнес сообществе все более явственней формировался запрос на адекватную оценку эффективности систем управления, которая способна учитывать вклад не только всей совокупности материальных и финансовых активов, но и все возрастающую роль нематериальных активов и гудвилла компании.
Поэтому, начиная с 90-х годов, активно стали возникать новые показатели (системы показателей) оценки эффективности деятельности компании. К таким новым системам оценивания можно отнести прежде всего систему сбалансированных показателей Нортона и Каплана[13], призму эффективности[14] – концепцию, в основе которой лежит оптимизация взаимоотношений между заинтересованными сторонами в бизнесе, методика процессно-ориентированного анализа эффективности (АВРА)[15] и др.
Примерно в это же время возникают концепции применения стоимостной оценки для понимания успешности функционирования компании и бизнес-систем. В основе данных систем управления лежит идея обеспечения развития предприятия на основе роста его стоимости.
Хронологически первой концепцией стоимостного (ценностно-ориентированного) управления предприятием является концепция Раппапорта. Фундаментальной целью предприятия Рапаппорт считал максимизацию дохода собственника в виде роста дивидендов и роста стоимости курса акций. По Рапапорту, стоимость собственного/акционерного капитала предприятия исчисляется путем вычитания из стоимости предприятия рыночной стоимости заемного капитала[16]
Концепция Коупленда-Коллера-Мурина[17] основывается на методе дисконтированного денежного потока. В рамках данного метода стоимость компании определяется как сумма будущих денежных потоков, дисконтированной по ставке, адекватной рискам и ставке затрат на привлечение капитала.
Концепция Стерна-Стюарта основана на двух ключевых показателях: экономический добавленной стоимости (EVA) и рыночной добавленной стоимости (MVA). В центре концепции находится показатель экономической добавленной стоимости как масштаб измерения производственной сверхприбыли.
Концепция стоимостной оценки деятельности предприятия нашла свое отражение и в работах отечественных исследователей. Прежде всего хочется отметить работы И.В. Ивашковской[18], Т.В. Теплова[19], В.Г. Когденко[20], Д.Л. Волкова[21], М.В. Кудина.[22]
На текущий момент стоимостная оценка в системе финансового менеджмента современной организации становится все более популярным инструментом, которым пользуются как для решения оперативных вопросов и задач, так и для формулирования стратегических целей организации. Исследования показывают, что на период 2007 года наблюдался достаточно высокий процент освоения российскими предприятиями инструментов стоимостного управления. По данным исследования (149 предприятий из 400 предприятий рейтинга «Эксперт-400») 9 % имели практику управления соответствующую лучшим мировым стандартам, 66 % использовали отдельные элементы стоимостного анализа и только 25 % не управляли и не могли управлять стоимостью из-за отсутствия у них необходимых инструментов и навыков.[23]
В своей книге «Инвестиционные рычаги максимизации стоимости компании. Практика российских предприятий», Т.В. Теплова приводит следующие данные по использованию стоимостного подхода к управлению предприятием западными компаниями: в Германии, Ирландии, Швейцарии, Австрии 75 % крупнейших компаний применяли в своей практике ценностно-ориентированный подход в управлении, в Британии данная цифра составила 65%, во Франции 50%.
Исследователи отмечают, что со стороны бизнес сообщества отмечают ключевые характеристики показателя, при помощи которого можно объективно оценить эффективность управления компанией[24]. Такой критерий должен обладать следующими характеристиками:
· быть однозначным – окончательно и недвусмысленно делать выводы об эффективности деятельности компании;
· универсальным – возможность использования в любой отрасли, при любой деятельности и в любые периоды жизненного цикла компании;
· долгосрочность – может быть использован на протяжении длительного периода времени.
Практика показывает, что такой критерий как «стоимость компании» наиболее полно отвечает требованиям бизнес сообщества для оценки эффективности работы предприятия. Преимущества стоимостного показателя выражаются в следующем:
· Имеет финансовое выражение, поэтому, можно сказать, что обладает характеристиками универсальности и однозначности;
· Применим к любой компании без какого-либо ограничения, любой организационно-правовой формы, работающей на любых рынках и в любой отрасли;
· Ориентирован на будущее, т.к. один из основных подходов при определении рыночной стоимости компании – это метод дисконтирования будущих денежных потоков. Стоимостной подход позволяет оценить выгоды и издержки любого управленческого решения через интегральный показатель стоимости и добиться наилучшего баланса выгод и издержек для всех заинтересованных сторон компании.
· Учитывает все важнейшие аспекты деятельности компании, т.к. при процедуре оценки не только прогнозируются все виды деятельности компании, но и происходит переоценка существующих активов и обязательств предприятия.
Исследователи[25] выделяют следующие причины роста внимания к управлению стоимостью:
· резко увеличивается темп нововведений и изменчивость внешней среды;
· уровень конкуренции стал высоким, появилась потребность удовлетворять интересы всех заинтересованных лиц – потребителей, поставщиков. В глобальной экономике конкуренция приобретает всеобъемлющий характер, т.е.конкуренция охватывает не только рынок потребителей и поставщиков, но и рынки информации, труда и капитала. Неспособность компании успешно конкурировать хотя бы на одном из этих рынков, может привести к провалу на остальных;
· возрастает доля интеллектуальной составляющей в активах предприятия. Умение управлять интеллектуальным капиталом становится важнейшим конкурентным преимуществом современной компании.
· изменились взаимоотношения собственников и команды менеджеров.
Таким образом, можно сказать, что применение стоимостного подхода для управления компаний позволяет менеджерам и собственникам принимать более успешные решения, более эффективно перераспределять ресурсы компании. Стоимостной подход может быть применен для различных стратегических решений компании: решение вопросов о крупных инвестициях, слияниях, реструктуризации, то есть можно сказать, что компания должна обладать методологией, позволяющей через определение стоимости компании при реализации различных стратегических вариантов сравнивать инвестиционные альтернативы и принимать наиболее выгодные для компании решения, позволяющие увеличить ее стоимость.
Концепция управления стоимостью компании (value based management, VBM) – это построение системы оценки результатов на основе стоимости и выстраивание по этому интегрированному показателю рычагов управления[26]. Таким образом, можно сказать, что управление на основе стоимости – это система управления компанией, нацеленная на максимизацию стоимости, создаваемую бизнесом. При таком подходе к управлению предприятием система постановки целей, процессы распределения ресурсов, оценка результатов деятельности, а также применяемые системы вознаграждения основываются на стоимостных показателях.
Общее видение механизма реализации стоимостного подхода в рамках организации представлено на нижеследующем рис. 1.3.
Рис. 1.3. Механизм реализации стоимостного подхода
Как видно из представленного рисунка, управление стоимостью компании представляет собой взаимосвязанный механизм различных систем и моделей организации.
Основными системами и моделями являются: модель оценки бизнеса, система стратегического процесса и система мотивации персонала. Во всех моделях и системах присутствуют данные о деятельности компании, выраженные в финансовых показателях. Они необходимы для расчета стоимости организации, для стратегического анализа, прогнозирования и планирования, а также для процесса мониторинга организации. И конечно, финансовые данные лежат в основе построения системы мотивации труда.
Характеристика видов финансовых моделей анализа
Целью применения финансовой модели анализа является оценка экономической эффективности использования всех ресурсов компании с учетом временной перспективы сохранения заданного уровня эффективности, определенного стратегическими целями организации.
Рис. 1.4. Место финансовой модели в стратегическом анализе
Из определения следует, что финансовая модель анализа описывает, каким образом ресурсы компании преобразуются в продукцию (услуги) в финансовой (денежной) форме[27]. Но данное описание преобразования должно учитывать устойчивость стратегических позиций организации, поэтому можно выделить следующие критерии, которые должны лечь при выборе финансовой модели:
Реальная оценка стоимости стратегически важных активов – материальных и нематериальных;
Реальная оценка стоимости капитала как заемного, так и собственного;
Оценки будущих выгод и рисков, которые связаны со стратегически важными активами предприятия;
В организации должно быть сформировано понимание изменчивости стоимостных характеристик, связанных в факторами времени и факторами вероятности (рискованности будущих событий).
Как любая аналитическая модель, финансовая модель должна описывать принципы измерения финансовых результатов, обеспечивать проверку выбираемых показателей мониторинга на соответствие этим принципам, фиксировать алгоритм расчета выбранных показателей, включая выбор информационной базы[28]
Таким образом, при описании финансовой модели, необходимо остановиться на следующих элементах:
Информационная база, используемая финансовой моделью;
Принципы выбора и измерения финансовых показателей;
Алгоритм расчета выбранных показателей и аналитические приемы.
Ниже будут рассмотрены два типа финансовой модели анализа, которые имеют отличия по перечисленным выше составляющим.
Финансовая модель анализа может быть основана на двух совершенно разных вариантах:
· Бухгалтерская модель анализа;
· Экономическая модель анализа (в литературе встречаются термины – финансовая и стоимостная).
Бухгалтерская модель анализа (иногда ее называют учетной) использует информацию, которая собрана и обобщена на основе стандартов бухгалтерского учета.
Бухгалтерская модель использует в качестве информационной базы данные из финансовых форм отчетности предприятия. Основными информационными источниками являются баланс предприятия (форма № 1), отчет о прибылях и убытках, (форма № 2), отчет о движении денежных средств (форма № 4).
Методики и аналитические приемы, применяемые в рамках данной модели хорошо известны и широко представлены в соответствующей литературе. Так, например в учебнике для магистров под ред. Д.э.н. проф. А.З. Бобылевой предлагаются следующие приемы анализа[29]:
· Чтение отчетности;
· Проведение горизонтального анализа;
· Проведение вертикального анализа;
· Проведение трендового анализа;
· Проведение факторного анализа;
· Анализ по финансовым коэффициентам.
Чтение отчетности – позволяет в первом приближении сделать предварительные выводы о структуре капитала и формах их вложения.
Горизонтальный анализ – анализ динамики изменения статей баланса от начала периода к концу периода.
Вертикальный анализ – позволяет оценить структура активов (имущества) предприятии и пассивов(капитала) предприятия.
Трендовый анализ – выявляет тенденцию изменения важнейших показателей деятельности предприятия за ряд лет.
Факторный анализ – позволяет выявить за счет чего (какого фактора) произошло изменение финансовых результатов деятельности предприятия.
Коэффициентный анализ – расчет различных коэффициентов (относительных показателей), которые рассчитываются как соотношение между различными статьями баланса и отчета о прибылях и убытках, либо их комбинации. Все коэффициенты разделены на группы, которые позволяют проанализировать различные характеристики предприятия. Традиционно все коэффициенты подразделяют на коэффициенты ликвидности, платежеспособность, финансовой устойчивости, деловой активности и рентабельности предприятия.
Принципы выбора показателей в рамках бухгалтерской модели базируются на главной задаче – диагностике сбалансированности потоков от операционной, финансовой и инвестиционной деятельности, цель – контроль над текущими операциями[30]. Таким образом, данная модель приемлема для решения вопросов краткосрочного выбора.
При бухгалтерской финансовой модели, важнейшим показателем, характеризующим эффективность работы предприятия является показатель чистой прибыли, а также все производные от него, например, коэффициенты рентабельности.
Если в качестве ключевого показателя использовать рентабельность активов (ROA), то можно воспользоваться известной моделью Дюпона (рис. 1.5), декомпозирующей данный показатель на ряд более простых.
Рис. 1.5. Декомпозиция модели Дюпона
Даная модель демонстрирует зависимость доходности активов от двух факторов: рентабельности продаж ( 
) и оборачиваемости активов ( 
) и ( 
). Данная модель позволяет проанализировать данные и выбрать политику управления доходностью активов либо за счет повышения рентабельности продаж, либо за счет повышения фондо – и ресурсоотдачи.
Модифицированное уравнение Дюпона анализирует взаимосвязь доходности собственного капитала (ROE) от доходности активов и структуры капитала.
Рис. 1.6. Модифицированная модель Дюпона
В формуле это выражается следующим образом:
, (1.1) 
Данная модель фокусирует внимание на том, что доходность вложений собственников определяется доходностью активов, которая в свою очередь зависит от ряда операционных факторов и соотношением заемного и собственного капитала. Как видно из приведенной схемы и формулы: использование заемного капитала повышает доходность для собственников. Возможный алгоритм проведения анализа с использованием данной модели может состоять из нескольких шагов:
1) анализируется динамика изменений ROE за несколько периодов;
2) анализируется динамика изменений основных факторов модели (рентабельности активов, рентабельности продаж, оборачиваемости активов, структуры капитала);
3) анализируется все простые коэффициенты финансового анализа, сгруппированные по принадлежности к основным факторам модели, выявляются все значимые отклонения.
С одной стороны, бухгалтерская модель анализа предприятия широко распространена и пользуется популярностью на практике. Данная популярность связана с доступностью информации (информация уже обобщена в виде баланса, отчета и прибылях и убытках и отчета о движении денежных средств) и простотой использования аналитических приемов. Но с другой стороны, когда происходит изменение задач, поставленных перед аналитиками, данная модель выявляет ряд заключенных в ней существенных недостатков, способных поставить под сомнение целесообразность ее использования. Бухгалтерская модель содержит, на наш взгляд, целый ряд недостатков, таких как:
· Не учитывается изменение стоимости активов во времени, связанные с воздействием внешней среды (изменение стоимости в связи с инфляционными процессами, с изменением требований бизнес-среды, влиянием неблагоприятных макрофакторов и пр.)
· Не учитывается инвестиционная стоимость денег во времени (отличие между текущим денежным потоком и получением денег в будущих периодах)
· Не учитываются риски, сопровождающие получение чистого дохода предприятием.
· Не учитывается стоимость созданного и накопленного интеллектуального капитала внутри действующего предприятия.
Данные недостатки проявляются следующим образом: происходит искажение стоимостных характеристик активов предприятия и его обязательств, в связи с чем трудно адекватно оценить действия менеджеров по управлению компанией под воздействием динамично меняющейся бизнес-среды.
Как показывает практика, бухгалтерская модель стоимостного анализа предприятия не всегда удовлетворяет потребности менеджмента предприятия в получении точной, достоверной и оперативной информации.
Практика показывает, что для целей управления компанией как в операционном, так и в стратегическом периодах более важным является анализ и мониторинг не показателей бухгалтерской прибыли, а получаемого денежного потока. Главная причина такого положения кроется в том, что ни один из показателей бухгалтерской прибыли (балансовая прибыль, прибыль от основной деятельности, чистая прибыль) в отличие от потока свободных денежных средств не отражает инвестиционных потребностей предприятия.[31] То есть показатели бухгалтерской прибыли на дают информации о необходимой величине инвестиций в оборотный капитал и долгосрочные внеоборотные активы. В рамках ценностного подхода именно мониторинг денежного подхода, а не чистой прибыли является более предпочтительным. Считается, что именно показатель денежного потока является самым прозрачным. Это объясняется следующим: прибылью и затратами можно манипулировать за счет применения той или иной учетной политики, реальным денежным потоком практически нельзя манипулировать – деньги либо есть на расчетном счете и в кассе предприятия, либо их нет. Собственников, инвесторов и менеджеров компании интересует прежде всего прирост и возврат денежных средств, поэтому если денежный поток компании нормальный и возрастает сбалансированными темпами, то это трактуется как возможность для развития компании в текущем периоде и потенциальная возможность компании решать стратегические цели и задачи.
К сожалению, до сих пор, многие предприятия используют именно бухгалтерскую модель не только для оценки и мониторинга в рамках оперативного управления, но и для выработки стратегических решений.
Учитывая вышеизложенное, возникают правомерные сомнения относительно целесообразности использования модели бухгалтерского анализа для оценки стратегической эффективности компании. Не подлежит сомнению, что постановка цели и задач управления в параметрах, вынесенных из контекста рисков, инвестиционной привлекательности предприятия, на конец формирования ценности внутри самого предприятия не может удовлетворять собственников и менеджеров предприятия.
От финансовой информации на текущий момент требуется оперативность, возможность подстраиваться и отображать динамичные изменения внешней среды, необходима так называемая управленческая гибкость. К сожалению, приходится констатировать, что бухгалтерская модель для этих целей не пригодна. Для удовлетворения управленческих потребностей бизнеса необходима иная модель и иные измерители, выходящие за рамки привычной бухгалтерской картины, отображающей состояние активов и пассивов предприятия, их соотношение, а также оценку эффективности деятельности предприятия с учетом затрат и доходов, отображенных с точки зрения принципов бухгалтерского учета.
Экономическая модель анализа компании строится на основе стоимостных, а не бухгалтерских показателей. В свою очередь, стоимостные показатели могут быть классифицированы как показатели на основе инвестиционной стоимости, которые в расчетах базируются на свободном денежном потоке и показатели на основе экономической прибыли, использующие в расчетах понятие формирования экономической прибыли.
Информационной базой для экономической модели являются не только формы финансовой отчетности, но и, в большей части данные управленческого учета, а также данные получаемые с финансовых и фондовых рынков, из анализа отрасли и пр.
Основные направления анализа:
· Анализ свободного денежного потока организации
· Изучение альтернативных издержек;
· Анализ инвестиционных рисков;
· Определение барьерной ставки доходности;
· Оценка затрат на привлечение капитала;
· Средневзвешенная стоимость капитала (WACC);
· Анализ устойчивости роста.
Принципы выбора и измерения финансовых показателейбазируются на ином концептуальном подходе к оценке эффективности и результативностидеятельности компании. Успешный результат рассматривается как положительное значение свободного денежного потока, либо как минимум, это экономическая прибыль, равная нулю, т.е. показатель прибыли скорректированный на затраты по привлечению капитала. Акцент аналитика смещается на анализ и изучение денежного потока, а не показателя чистой прибыли.
Важное значение для современной организации принимает оперативный контроль (мониторинг) движения организации к намеченным стратегическим целям.
Решение задачи новых измерений на основе экономической прибыли предполагает построение новой аналитической модели на всех уровнях
Основные показатели, используемые при экономической модели:
· Различные виды FCF;
· Экономическая прибыть (RI);
· Экономическая добавленная стоимость (EVA).
Рассмотрим принципы формирования каждого показателя.
Свободный денежных поток – это сумма денежных средств, доступная для инвесторов компании, которая может быть изъята из бизнеса без ущерба для его деятельности[32].Традиционно выделяют два вида денежного потока:
Свободный денежный поток фирмы (FCFF);
Свободный денежный поток к собственному капиталу (FCFE).
Свободный денежный поток на фирму определяется как денежный поток, доступный всем поставщикам капитала – заемного и собственного, и напротив, свободный денежный поток на собственный капитал – это денежный поток доступный только собственникам компании.
Факторы формирования свободного денежного потока на фирму могут быть выражены через следующую формулу:
, (1.2)
где, S – выручка от реализации; C – текущие расходы; DP – амортизация; T – налог на прибыль; CAPEX – капитальные затраты; SV – ценность высвобождаемых активов; WC – изменение рабочего капитала (рабочий капитал это разность между текущими активами и текущими обязательствами).
Факторы формирования денежного потока на собственный капитал формализованы в следующей формуле:
, (1.3)
где, D – чистое получение долга (разница между полученными займами и кредитами и погашенными суммами по займам и кредитам); I – затраты по обслуживанию долга (процентные платежи); TS – налоговый щит.
Экономическая прибыль определяют как разность фактической выручки от реализации и суммы фактических (явных) и альтернативных (неявных) издержек.[33]
Экономическую прибыль часто называют остаточной прибылью и это особенно явственно видно из формулы, по которой она определяется:
, (1.4)
где, RI – экономическая прибыль; ROCE – доходность инвестированного капитала; r – доходность альтернативных инвестиций; CE – инвестированный капитал.
Экономическая добавленная стоимость (EVA) – модифицированный показатель остаточной операционной прибыли, при которой как чистые операционные эффекты, так и сумма инвестированного капитала (и соответственно затраты на него) корректируются на так называемые капитальные эквиваленты[34]. Данный показатель может быть выражен следующей формулой:
, (1.5)
где, adj – поправка, учитывающая изменение капитальных эквивалентов; NOPAT – посленалоговая операционная прибыль; IC – балансовая величина инвестированного капитала.
Понятие экономической прибыли трансформирует и аналитическую модель. В первую очередь требуется учесть утраченный альтернативный инвестиционный доход. Он выступает как упущенная выгода, тем самым требует анализа и выявления доходности и рискованности альтернативных инвестиций и сопоставление последних с результатами бухгалтерской прибыли. Во-вторых, смещается акцент в области оценки полученных предприятием результатов. Если при оценке с точки зрения бухгалтерской прибыли, положительное значение чистой прибыли является показателем эффективности предприятия, то с точки зрения экономической прибыли этого явно не достаточно – успешным является результат, когда бухгалтерская прибыль превышает, либо, как минимум равна альтернативным издержкам инвестора.
Из вышесказанного вытекает, что большое значение в модели экономической прибыли отводится анализу инвестиционных рисков и поиску ставки требуемой доходности, способной отражать альтернативные издержки инвестора.
Таблица 1.1
Сравнительные характеристики двух финансовых моделей
| Критерий | Бухгалтерская модель | Экономическая модель |
| Выявление результатов | Фактические издержки и бухгалтерская прибыль | Альтернативные издержки и экономическая прибыль |
| Измерение результатов | прибыль | Денежные потоки |
| Оценка цели | Рост бухгалтерской прибыли | Рост стоимости бизнеса |
| Источники информации | Финансовая отчетность компании | Финансовая отчетность, управленческая отчетность Информация из внешних источников |
| Объект исследования | Бухгалтерская прибыль | Свободный денежный поток Экономическая прибыль |
| Трактовка результатов анализа | С точки зрения контроля | С позиций дельнейшего развития компании |
| Временной интервал, задействованный в анализе | Ретроспективный | Ретроспективный, текущий, стратегический прогнозный период |
| Популярные показатели оценки результативности и эффективности | Показатели рентабельности, деловой активности, ликвидности | EVA, ROCE (ROI) |
Модель оценки бизнеса
Как показывает рис.1.7, в модель оценки бизнеса включаются такие понятия как вид определяемой стоимости, выбор подходов и методов, при помощи которых происходит расчет стоимости бизнеса.
Стоимостной подход к управлению компанией основывается на признании объективности стоимости компании как функции ожидаемых выгод собственника актива. Периодически, в процессе управления стоимостью возникает необходимость количественного определения этих выгод в цифровом значении. Оценка бизнеса необходима как для определения целевых стратегических задач, так и в качестве обратной связи, для понимания того, как на стоимости компании отражаются целенаправленные действия менеджеров и собственников. Таким образом, можно сказать, что для компании это может быть единственным надежным источником аналитической информации, позволяющим оценить качество управленческих решений с позиций долгосрочных (стратегических) экономических выгод.
Рис. 1.7. Значение и место оценки бизнеса в системе
управления стоимостью компании
Исходя из этого становится очевидным тот факт, что в компании, использующей ценностно-ориентированный подход к управлению, важной задачей является построение модели стоимости компании. И к исполнению данной задачи со стороны собственников и менеджеров должны предъявляется самые высокие требования. Под моделью стоимости компании следует понимать выбор вида стоимости, который определяется при процедуре оценки бизнеса, выбор оценочных подходов и методик, четкая регламентация правил моделирования будущих выгод (денежных потоков), генерируемых бизнесом.
Наличие единой корпоративной методики позволит:
· Оценивать различные направления и структурные подразделения компании в рамках единых стандартов;
· Обеспечить полную сопоставимость результатов оценки на разные даты;
· Контролировать достоверность оценки, выполненных разными специалистами.
Виды стоимости.
Ранее было отмечено, что при использовании в управлении концепции управления стоимостью компании основной стратегической целью является стоимость компании. Влияние на данный показатель, его изменение является основным при принятии инвестиционных, финансовых и операционных решений в рамках действующего предприятия. Сложность стоимостного анализа заключается в том, что существует большое количество разновидностей понятия «стоимость». Такое разнообразие связано с целым комплексом различных факторов. С одной стороны, большая потребность в данном показателе со стороны практической деятельности: производство и реализации товаров, работ и услуг (производственная и полная себестоимость, цена продажи и др.), финансовая деятельность (залоговая стоимость, страховая стоимость, ликвидационная и др.), инвестиционная деятельность (инвестиционная стоимость, стоимость воспроизводства, стоимость замещения и др). С другой стороны – влияние различных переводов зарубежных источников, его точность и корректность по отношению к объекту исследования, и, наконец, в третьих влияние различных нормативно-правовых актов из области бухгалтерского учета, оценочной деятельности, регулирование процессов создания, деятельности и ликвидации юридических лиц.
Рассмотрим понятия и определения различных видов стоимости, которые используются в практике и нормативном поле деятельности в нашей стране.
В законодательных актах, регулирующих оценочную деятельность , к которым прежде всего следует отнести федеральный закон об оценочной деятельности[35] и существующие федеральный стандарты[36] перечислены следующие виды стоимости: рыночная стоимость, инвестиционная, ликвидационная и кадастровая стоимость.
Каждый вид стоимости имеет определенную область использования и должен соответствовать целям оценки. Российские федеральные стандарты не выделяют отдельные виды стоимости, которые определяются по отношению к тому или иному виду активов.
Обоснованная рыночная стоимость (рыночная стоимость)– в самом общем виде этот показатель определяется как наиболее вероятная цена, по которой собственность переходит из рук продавца в руки покупателя, при этом продавец и покупатель действуют исключительно в своих интересах, имеют полную информацию о существе сделки, не испытывают никакого давления со стороны. Таким образом, видно, что при формировании рыночной стоимости должны быть соблюдены следующие условия:
· И продавец и покупатель не подвергаются принуждению совершить сделку, связанную с куплей-продажей данного актива;
· Обе стороны примерно одинаково информированы относительно основных факторов, влияющих на совершаемую сделку;
· И та и другая стороны стандартно мотивированы – каждая сторона стремится к максимизации собственной выгоды от сделки.[37]
Инвестиционная стоимость – Специфическая стоимость объекта оценки (бизнеса) для конкретного покупателя, пользователя или инвестора, формирующаяся под влиянием индивидуальных причин. Из определения вытекает, что инвестиционная стоимость различна для каждого потенциального покупателя вследствие различного отношения к норме дохода и рискам.
В работе Тепловой Т.В[38]. дается следующее определение инвестиционной стоимости: «под инвестиционной стоимостью понимается расчетная оценка выгод, получаемых конкретным инвестором (как единственным владельцем капитала). От вложения денег в данную компанию» в отличие от внутренней или фундаментальной стоимости, которая понимается как расчетная величина выгод обобщенного инвестора (обезличенного) от вложения финансового в данную компанию капитала
Некоторые авторы (А.В. Гукова, И.Д. Аникина) в инвестиционной стоимости выделяют два вида:
· Внешняя инвестиционная стоимость;
· Собственно стоимость предприятия.
Первая рассчитывается для внешнего покупателя-инвестора, вторая – на основе имеющихся планов развития предприятия, составленных существующими собственниками и менеджерами[39] Авторы справедливо отмечают, что инвестиционная стоимость учитывает интересы только отдельного инвестора, которые могут противоречить целям остальных участников сделки. Нужно учитывать, что инвестора фактически интересует стоимость не отдельного предприятия, а рост стоимости всех своих вложений, т.е. повышение стоимости своего инвестиционного портфеля, которое может достигаться за счет уменьшения рыночной стоимости рассматриваемого предприятия компании. Например, перевод денежных потоков и активов, полученных от одного предприятия, в другие проекты. Таким образом, повышение эффективности для инвестора может вступать в противоречие с эффективностью для общества, что необходимо учитывать обосновании проектов реструктуризации предприятия.
Ликвидационная стоимость – стоимость объекта оценки в случае, если объект оценки должен быть отчужден в срок меньше обычного срока экспозиции аналогичных объектов.
Для оценки бизнеса это чистая стоимость активов, которую можно выручить при распродаже предприятия по отдельным активам либо, по группе активов с учетом затрат по ликвидации и обязательств компании, накопленных на момент ликвидации.
Кадастровая стоимость – стоимость, получаемая в рамках массовой переоценки объектов недвижимости по моделям, максимально учитывающих основные ценообразующие факторы. Кадастровая оценки используется при налогообложении в качестве налоговой базы для объектов недвижимости (земельные участки и объекты капитального строительства), а также может быть использована для определение арендных платежей для объектов муниципальной и государственной собственности.
В зарубежных изданиях по теории и практике оценки стоимости бизнеса выделяются следующие виды стоимостей (стандартизованные показатели стоимости):
· Справедлива рыночная стоимость (Fair Market Value);
· Справедливая стоимость (Fair Value);
· Инвестиционная стоимость (Investment Value);
· Внутренняя стоимость (Intrinsic Value).
Внутренняя стоимость – иногда этот вид стоимости называют фундаментальной стоимостью, потому что ее измерения основываются на учете наиболее важных условий изменения положения конкретного вида деятельности в ближайшей перспективе. Внутренняя стоимость зависит не столько от оценки воздействия на тот или иной бизнес очевидных в текущей ситуации факторов, гораздо важнее представить, как измениться сила воздействия этих факторов в ближайшее время и какие новые условия развития бизнеса могут появиться[40].
Дата добавления: 2019-11-16; просмотров: 230; Мы поможем в написании вашей работы! |
Мы поможем в написании ваших работ!