О нашей результативности в 1968 г.
Ошибки допускают все.
В начале 1968 г. перспективы BPL с точки зрения результативности казались мне хуже, чем в любой другой момент нашей истории. Тем не менее, благодаря в немалой мере одной простой, но здравой идее, чей час пробил (инвестиционные идеи, как женщины, нередко вдохновляют, но не отличаются пунктуальностью), мы получили совокупный прирост капитала в размере $40 032 691.
Естественно, у каждого из вас достаточно интеллектуальных способностей, чтобы отбросить результат в денежном выражении и потребовать отчета о результативности по отношению к индексу Dow Jones Industrial Average. Мы установили новый рекорд на отметке плюс 58,8 % против совокупных плюс 7,7 % у Dow, включая дивиденды, которые причитаются к выплате при владении индексом в течение года. Этот результат следует считать необычным явлением, как выпадение 13 пиковых карт в бридже. Вы срываете куш, кладете деньги в карман и возвращаетесь к повседневной работе. Мы тоже получаем свою долю аплодисментов, когда делаем удачное движение.
Июля 1968 г.
Некоторые из так называемых быстрорастущих фондов в последнее время были переименованы в «не растущие фонды». Так Manhattan Fund Джеральда Цая, – пожалуй, самый известный в мире агрессивный инвестиционный фонд, – завершил 1968 г. с убытком минус 6,9 %. Многие более мелкие инвестиционные компании значительно переиграли широкий рынок в 1968 г., однако заметно меньше, чем в 1966 и 1967 гг.
|
|
|
Июля 1968 г.
Я не могу не подчеркивать, что качество и количество идей в настоящее время находится на абсолютном минимуме – это результат сочетания факторов, упомянутых в моем письме от 9 октября 1967 г., которые лишь усилились с той поры.
Иногда мне кажется, что нам нужно повесить в офисе табличку, подобную той, какая висит в штаб‑квартире Texas Instruments в Далласе: «Мы не верим в чудеса, мы творим их». Старый располневший игрок в бейсбол, который отяжелел и потерял глазомер, вполне может заработать хоумран, но это не изменит ваш лайн‑ап.
Мы имеем целый ряд негативных факторов, работающих против нас, и если они и не могут свести на нет наши усилия, то определенно не помогают нам подняться в среднем выше умеренной прибыльности.
Квинтэссенция
Всем известно, что история не повторяется, она изменяется ритмически. Фондовый рынок ведет себя точно так же. Он переживает циклы. Выдающиеся инвесторы понимают рыночную историю, могут видеть сходные черты циклов и знают, чего следует избегать. На чужих ошибках учиться намного дешевле, чем на собственных. Серьезным инвесторам необходимо иметь представление о взлетах и падениях рынка примерно за последние 100 лет. Г‑н Берк[14] определенно знал, о чем говорит, когда заметил, что те, кто не знают своей истории, заслуживают ее повторения.
|
|
|
В январе 1967 г. Баффетт в годовом письме вспоминает о первых годах товарищества, когда было множество отличных идей для работы и с недооцененными, и с событийными акциями, а проблема всегда заключалась в том, какая из них подходит, а не что выбрать. Десятилетие спустя ландшафт изменился. То, что начиналось как сильный поток хороших идей, превратилось в тоненькую струйку, а «у тоненькой струйки намного больше шансов полностью иссякнуть, чем у потока». Баффетт старается донести до партнеров мысль о том, что он не собирается менять свой инвестиционный подход. Такое поведение было неплохо перенять всем нам.
Эра «гоу‑гоу» достигла своего пика, и Баффетт знал, что многие инвестиционные организации добились в 1967 г. значительно лучших результатов, чем BPL, – некоторые продемонстрировали рост более 100 %. Рынок становился реально легковесным, и Баффетт видел это. По его словам, «в стремлении достичь этих впечатляющих результатов деньги, таланты и энергия сконцентрировались на получении крупных и быстрых прибылей на фондовом рынке. На мой взгляд, это похоже на колоссально интенсифицированную спекуляцию с соответствующими рисками – многие, впрочем, отрицают это».
|
|
|
Баффетт явно чувствовал, что потерял контакт с рынком. Джерри Цай и результативные фонды его поколения загнали Dow на такой уровень, где Баффетт не мог найти достаточно хороших идей для инвестирования. То, что он видел, было опасной спекуляцией во все возрастающих масштабах. Стремление всех инвестиционных менеджеров «вскочить на борт» было огромным. Хотя Баффетт понятия не имел, как долго такое продлится, и могло ли это быть просто новой парадигмой в характере рынка, он твердо знал, что никогда не прыгнет в бассейн только потому, что все купаются.
Вместо этого он решил ликвидировать товарищество, и дальше мы поговорим о том, как и почему было принято это решение.
Глава 14
Премудрости прощания
Мы живем в инвестиционном мире, населенном не теми, кого нужно убеждать логикой, а легковерными и жадными людьми, которым требуется совсем мало, чтобы поверить во что‑то{131}.
8 июля 1968 г.
Решение Баффетта ликвидировать товарищество было принято независимо от уровня рынка и количества имевшихся на тот момент инвестиционных идей. Товарищество выполнило свое назначение. С его помощью Баффетт создал капитал, получая прибыль, а затем реинвестируя свое вознаграждение за результаты, – к маю 1969 г. его чистый капитал достиг внушительного размера, $26 млн{132}. Как говорил Мангер, «если вы предельно ответственны и не приносите разочарований, то вы достойны своего вознаграждения за результаты»{133}. Товарищество вполне устраивало Баффетта на протяжении определенного времени, однако теперь он созрел для более подходящей, более соразмерной структуры. Позднее он вспоминал то внутреннее давление, которое тогда ощущал{134}. После товарищества Баффетт уже никогда не получал вознаграждения за результаты. В Berkshire он довольствовался скромной заработной платой и во всем остальном находился в совершенно равном положении с остальными акционерами.
|
|
|
Осенью 1969 г. Баффетт подчеркнул:
«В письме от 9 октября 1967 г. говорится, что личные соображения являются самым важным фактором в числе причин, заставляющих меня изменять наши цели. Я высказал желание освободиться от (взятой на себя добровольно) обязанности полностью фокусироваться на BPL. Я провалил этот тест полностью в прошедшие 18 месяцев… Я абсолютно уверен, что не хочу полностью посвящать свою жизнь состязанию с инвестиционным кроликом. Замедлиться можно, лишь остановившись».
Способ, которым Баффетт осуществил ликвидацию BPL, уникален по нескольким причинам. Для начала, несмотря на заявления о том, что ему не нравятся перспективы по ценам на акции в 1969 г., Баффетт признавал, что многие все равно должны оставаться в акциях. Он выбрал Билла Руана, который по его просьбе, а самое главное – с $20 млн из капитала партнеров BPL учредил в 1970 г. фонд под названием Sequoia Fund{135}. Это был прекрасный выбор – послужной список Руана выглядел безупречно на протяжении десятилетия (и долгое время впоследствии). Он по праву заслужил звание легендарного инвестора.
Предложение другого менеджера казалось не слишком логичным на первый взгляд. Баффетт признавал, что это действие было «не в стиле Баффетта», однако с учетом того, что на кону стояли почти 100 % капитала многих партнеров, он был уверен в правильности своего поступка независимо от его неординарности. Видеть, как Баффетт оценивал Руана, крайне полезно для понимания того, какие факторы имеют определяющее значение при выборе профессионального менеджера.
Во‑вторых, Баффетт считал перспективы рынка довольно плохими на тот момент и описывал то, что он видел, как нечто беспрецедентное в его инвестиционной жизни. Прогноз по доходности на 10 лет выглядел идентичным доходности менее рискованных необлагаемых налогом муниципальных облигаций. Это была настоящая аномалия. При большинстве рыночных условий инвесторы должны жертвовать значительной частью ожидаемой доходности акций в обмен на стабильность и предсказуемость, получаемые от облигаций. Баффетт не только описывает, как он разглядел преимущество облигаций, что гениально, но и излагает содержание 100‑страничного учебника по необлагаемым налогом муниципальным облигациям в простом, точном и легко усваиваемом 10‑страничном письме. Любой желающий понять, как работают облигации, даже непрофессионал (и даже профессионал), очень много почерпнет в результате глубокого изучения этого эссе, приведенного полностью в приложении.
Затем Баффетт предложил себя в роли брокера и консультанта партнерам, которые решили по его совету покупать муниципальные облигации. Он подбирал и приобретал уникальные пакеты облигаций для каждого партнера в соответствии с их индивидуальными потребностями и ситуацией и, более того, размещал эти пакеты непосредственно на банковских счетах партнеров. Хотя такой уровень обслуживания клиентов несомненно производит впечатление, он также наглядно демонстрирует взаимозаменяемость инвестиционных продуктов – Баффетт лишний раз напоминает партнерам, что целью является наилучшая доходность после налогообложения при минимально возможном риске. Не важно, каким образом достигается эта цель – через акции, облигации, прачечные самообслуживания или что‑либо еще. Акции не могут считаться чем‑то особо предпочтительным. Вы должны покупать то, что целесообразно, точка.
Наконец, подход Баффетта к распределению в товариществе контролирующих акций служит образцом беспристрастного и открытого стиля, который каждому следует искать в инвестиционной фирме или в публичной компании. Все контролирующие акции таких компаний, как Berkshire Hathaway, Diversified Retailing Corporation (DRC) и Blue Chip Stamps, распределялись между партнерами на пропорциональной основе. Поскольку контролирующие акции учитывались на балансе BPL по стоимости, которую Баффетт единолично считал справедливой, он предоставил партнерам возможность выбрать, получать ли на пропорциональной основе акции компаний или их балансовую стоимость в денежной форме. Подобно тому, как на праздновании дня рождения кто‑то один разрезает именинный пирог, а остальные берут приглянувшийся кусок, Баффетт позволил партнерам выбрать «более крупный кусок» – акции компаний или их денежный эквивалент. Когда это увидела юридическая фирма Мангера и заявила, что такой возможностью нельзя воспользоваться, Баффетт сделал нечто такое, чего он всегда избегал, – предельно откровенно рассказал о перспективах каждой компании.
Рассмотрим более детально все эти четыре аспекта.
Дата добавления: 2019-09-13; просмотров: 175; Мы поможем в написании вашей работы! |
Мы поможем в написании ваших работ!