Курс рубля: якорь или поплавок?
Банк России осторожно расширяет диапазон допустимых колебаний курса рубля, имея в виду постепенный переход к классической политике таргетирования инфляции при гибком курсе[22]. И риски, и выгоды такой политики неоднозначны. Ясно одно: предстоит длинный путь проб и ошибок
С 14 мая Банк России изменил порядок проведения интервенций на валютном рынке[23], разделив их на 2 составляющие. Одна из них, как и прежде, нацелена на сглаживание колебаний стоимости рубля относительно бивалютной корзины (доллар США и евро)[24].
Навторую часть интервенций, как можно понять из заявления ЦБ, легла нагрузка по поглощению влияния колебаний состояния платежного баланса[25] и хода исполнения федерального бюджета на денежное предложение[26]. Поидее, определять размер этой части интервенций должно было бы движение к установленным целевым ориентирам поинфляции. Понятно, что эти интервенции должны носить некий планомерный, регулярный характер. Ведь в отличие от воздействия на обменный курс рубля влияние «впрыскивания» рублевой ликвидности входе интервенций на инфляцию если и проявляется (а денежные власти обязаны исходить именно из этой предпосылки), то уж никак не немедленно, а с порядочной задержкой. Согласно статистическому анализу корреляция между динамикой денег ипотребительскими ценами проявляется с распределенным запаздыванием от 6 до 18 месяцев и максимальна при лаге 12месяцев.
|
|
|
Из нового подхода к интервенциям вытекает, что границы, в которых будет колебаться обменный курс, расширятся. Ведь определенная часть интервенций теперь не будет реагировать на текущую ситуацию на валютном рынке. Насколько расширятся, зависит от того, как часто будут пересматриваться объемы регулярных интервенций и каким образом при этом будут взвешиваться две цели - стабильности цен и стабильности (сдерживания укрепления) обменного курса. Выдерживать целевые ориентиры сразу по двум этим параметрам в условиях свободного движения капиталов, как известно, нельзя[27].
Очевидная цель предпринимаемых шагов по повышению волатильности курса та же, что у увеличения резервирования по привлекаемым из-за границы банковским пассивам - снизить притягательность финансового рынка страны для зарубежного капитала[28]. В последнее время получалось так, что колебания денежного предложения целиком находились во власти его притока. Инфляционного давления со стороны текущего платежного баланса уже год как нет – докаких бы высот ни росли цены на нефть, вся разница между экспортом и импортом оседает в фондах Минфина[29]. Соответственно, всплеск инфляции подпитывался двумя фундаментальными обстоятельствами, лежащими вне досягаемости денежных властей: импортом инфляции смировых продовольственных рынков[30] и, с учетом лага распространения влияния роста денежной массы на цены, притоком капитала в предыдущие периоды.
|
|
|
Изменчивость притоков капитала привела к высокой волатильности денежной массы[31]. Рассуждая чисто статистически, можно усмотреть тут главную и единственную причину нынешнего ускорения инфляции.
Отвлекаясь немного в сторону, с учетом задержек трансформации роста денег вповышение цен, можно даже сделать и некий прогноз. За 3 последних квартала произошел чистый отток капитала. Соответственно, замедлилась и динамика денег. Поэтому в дальнейшем, скорее всего, денежный фактор будет действовать в сторону замедления роста цен[32].
Но, разумеется, было бы слишком наивно, опираясь на такую простую связь денежной массы и цен, заключить, что недавний кризис на мировых кредитных рынках уже проделал за денежные власти всю необходимую работу по торможению цен[33] и предпринимаемые «остужающие» меры избыточны. Очевидно, что по мере того, как средний уровень использования ресурсов меняется в течение цикла, должна меняться и эта связь. В восходящей фазе делового цикла должен увеличиваться спрос на деньги, а по мере приближения к потолку производственных возможностей (перегреву[34]) цены растут быстрее, а спрос на деньги снижается. Именно поэтому, собственно, денежное таргетирование в качестве промежуточной цели сегодня нигде и не применяется, мелькнув как эпизод во второй половине 70−х гг. ХХ в. после отказа от «золотой привязки» доллара и фиксированных курсов[35], когда центробанки вообще еще не очень представляли, как жить в новых условиях.
|
|
|
Проблема, конечно, в том, насколько правильно мы идентифицируем текущую фазу цикла и, более того, пора ли уже распространять практику контрциклического регулирования на российскую экономику[36]. Ведь не исключено, что у нас пока не классический цикл, а еще незакончившийся процесс адаптации производственной базы, профессионального состава, структуры производства к рыночным условиям (по сути, только после 2004 г. эта волна реально началась, до того было обслуживание потребностей сырьевого экспорта плюс точечный внутренне ориентированный рост), требующий много всего - накоплений, вложений, кредитов.
На самом деле перепады в потоках капитала во многом порождены именно сложившимися особенностями денежно-курсового регулирования. Придерживаясь режима валютной привязки, ЦБ удерживал вполне предсказуемый обменный курс и слабо нивелировал разницу в стоимости привлечения денег с внешнего и внутреннего рынков. Такой денежный режим, по существу, ставил регулятора в роль пассивного наблюдателя самоподдерживающегося кредитного бума и сокращения внутренних частных сбережений. Сочетание низкой стоимости, доступности и практически безрисковости привлечения средств с зарубежных рынков, несмотря на рост спроса на кредит, снижало номинальные ставки[37], аинфляция, ускорявшаяся в результате роста кредита, еще сильнее снижала реальные ставки[38] истимулы к сбережению[39]. Справедливости ради отметим, что в аналогичные процессы «импорта» гиперстимулирующей политики ведущих центробанков в 2005–2007 гг. оказались втянуты практически все страны из ближайшего окружения России, денежная политика которых основывалась на тех же принципах.
|
|
|
ПРОБЛЕМНЫЕ ВОПРОСЫ
Дата добавления: 2018-04-05; просмотров: 387; Мы поможем в написании вашей работы! |
Мы поможем в написании ваших работ!