О каком именно имуществе идет речь? 21 страница
-------------------------------- <1> В российской литературе сложилось деление ценных бумаг на долговые (например, векселя и облигации) и долевые (например, акции, инвестиционные паи и ипотечные сертификаты участия). Долевые ценные бумаги предоставляют право участия в прибылях и убытках в том активе, в отношении которого такие ценные бумаги были выпущены (выданы). <2> L214-43, L214-48 The Monetary and Financial Code of France. <3> Aleknaite L. Op. cit. FCC образуется совместно компанией, ответственной за менеджмент фонда (управляющая компания), и компанией, которая будет действовать в качестве депозитария активов фонда (депозитарий). В качестве управляющей компании может выступать коммерческая организация, лицензированная Commission des Operations de Bourse <1>, единственной целью деятельности которой является управление секьюритизированными фондами <2>. Управляющая компания вправе выступать от имени фонда перед третьими лицами, в том числе в рамках судебных процессов <3>. В силу отсутствия законодательных ограничений управляющая компания может осуществлять управление несколькими фондами. Управляющая компания принимает решения, относящиеся к управлению фондом, в том числе отбирает права требования для приобретения, согласовывает условия приобретения долгового портфеля FCC, совместно с депозитарием фонда составляет его регламент и, если необходимо, согласует с продающим кредитным учреждением либо третьей стороной условия сервисного обслуживания приобретаемых долгов. Также управляющая компания определяет способы инвестирования излишних денежных средств, срок распределения которых не наступил, и под наблюдением депозитария составляет каждые шесть месяцев реестр активов фонда или его субфондов <4>. Подзаконным актом установлено ограничение относительно участников (акционеров) управляющих компаний: банки и их дочерние компании, продающие FCC права требования, вправе индивидуально или совместно владеть не более чем одной третью акций управляющей компании соответствующего фонда <5>. -------------------------------- <1> Французский орган государственной власти, контролирующий рынок ценных бумаг. <2> Article L214-47, L214-48 The Monetary and Financial Code of France. <3> Article L214-48 The Monetary and Financial Code of France. <4> Ibidem. <5> Quere M. Securitisation in France: Titrisation // Bonsall D. Securitisation. Butterwoths, 1997. P. 270. Установлены специальные требования к организации, выступающей депозитарием FCC: в качестве таковой могут выступать французская кредитная организация, французский филиал кредитной организации, зарегистрированной в государстве - члене ЕЭС, либо любая другая организация, одобренная Министерством экономики Франции <1>. Законом установлено, что функции депозитария может осуществлять и цедент, передающий права требования в управление FCC, либо организация, осуществляющая функции сервисного агента по правам требования, переданным фонду <2>. Помимо аккумулирования денежных средств в отношении денежных потоков и прав требований, получаемых фондом, и распределения денежных средств, данная организация также осуществляет проверку решений управляющей компании на соответствие их правилам и условиям, установленным в General Regulations of the Financial Markets Authority <3>. -------------------------------- <1> Article L214-48 The Monetary and Financial Code of France. <2> Ibidem. <3> Article L214-48 The Monetary and Financial Code of France. Управляющая компания и депозитарий совместно составляют тексты внутренних документов фонда, которые должны быть одобрены Commission des Operations de Bourse после консультации с Банком Франции <1>, в том числе меморандум, относящийся к сделке, целью которого является предоставление подписчикам предварительной информации о сделке <2>. -------------------------------- <1> Quere M. Op. cit. P. 271. <2> Article L214-47 The Monetary and Financial Code of France. Держатели ценных бумаг юридически не участвуют ни в образовании фонда, ни в управлении им, не имеют права отстранить от управления управляющую компанию либо депозитария. Также законодательство Франции не предусматривает какую-либо организацию держателей ценных бумаг ни в качестве отдельного органа, ни в качестве представителя владельцев ценных бумаг, противостоящего фонду, управляющей компании, депозитарию <1>. Представляется, что законодатель не использовал данные конструкции, направленные на обеспечение контроля за действиями управляющих органов, решения которых могут иметь критический характер для интересов инвесторов, заменив их установлением "двуглавой" взаимобалансирующей системы управления FCC, усиленной широкими контрольными полномочиями государственных регуляторов. -------------------------------- <1> Quere M. Op. cit. P. 275. Подводя итог, французскую модель Fondes Commune de Creanes можно представить в качестве базирующейся на следующих принципах: 1) наличие специального образования, в отношении которого невозможно применение процедуры банкротства, имеющего строго определенную цель деятельности. Свойства этого образования серьезно отличаются как от свойств образований, построенных на корпоративной модели, так и от свойств образований, построенных на модели совместной собственности, но до определенного предела, смешивающего в себе черты обеих; 2) осуществление управления данным специальным образованием несколькими субъектами права, уравновешивающими друг друга в целях исключения принятия решений, которые могут повлечь нежелательные для инвесторов последствия; 3) применение специальных критериев к субъектам, участвующим в управлении специальным образованием (сводящихся либо к ограничению их правоспособности единственным видом деятельности, либо к установлению требований об их существовании в форме кредитной организации, в отношении деятельности и финансовой устойчивости которых все развитые правопорядки устанавливают строгие стандарты), и тем самым ограничение рисков инвесторов, связанных с возможным наступлением несостоятельности данных субъектов; 4) обширное контролирование деятельности как специального субъекта, так и компаний, осуществляющих управление им со стороны органов государственной власти. Стоит отметить, что первоначально французский законодатель создал достаточно осторожную и ограниченную по составу имущества структуру <1>, дальнейшее развитие которой пошло по пути постепенного создания больших возможностей использования FCC. Так, сегодня FCT (в 2008 г. в рамках реформы законодательства о секьюритизации FCC был переименован в "Fondes Communes de Titrisation" (далее - FCT)), помимо права неоднократной эмиссии долей, получил возможность эмитировать облигации <2>, участвовать в сделках синтетической секьюритизации (секьюритизации с передачей кредитных рисков, а не самого актива) <3>, с 2008 г. FCT стало возможным использовать для секьюритизации страховых рисков. Впоследствии модель французского фонда была воспринята Португалией <4> и Испанией <5>. Возможность создания SPV в форме фонда также присутствует в специальном законодательстве Люксембурга <6>. -------------------------------- <1> Quere M. Op. cit. P. 273. <2> FCT эмитирует облигации в дополнение к выпускаемым паям (минимальное количество - два пая). При этом паи субординированы к облигациям фонда, имеющим больший приоритет. Это изменение имело своей целью расширение круга инвесторов, которые могут быть привлечены ценными бумагами FCT. Инвесторы, имеющие ограничение на перечень инструментов (подобное ограничение зачастую присутствует, например, в отношении пенсионных фондов, страховых компаний), в которые они могут инвестировать имеющиеся денежные средства, не могли быть привлечены в случае, если паи как отдельный вид инструментов не поименованы в разрешенном им круге инструментов. Если в отношении национальных инвесторов подобная проблема может быть разрешена на законодательном уровне, то привлечение иностранных инвесторов становится неразрешимой проблемой. Но даже для потенциальных инвесторов, не ограниченных в возможностях инвестирования, паи создают определенную проблему: непонятно, в каком качестве паи должны отражаться в отчетности - в качестве долевых или долговых ценных бумаг. Проблема опять же особенно остра для привлечения иностранных инвесторов. <3> Grillo F., Touraine H. Chapter 12: France // The International Comparative Legal Guide to Securitisation 2007. Global Legal Group, 2007 (доступно в Интернете по адресу: http:// www.iclg.co.uk/ index.php?area= 4&kh_ publications_ id=51). <4> Специальное законодательство Португалии, посвященное сделкам секьюритизации, предусматривает две опции в отношении формы SPV: компания и фонд. По сравнению с французским законом португальское регулирование носит более рестриктивный характер (дополнительное ограничение сделок, которые могут осуществляться с использованием данного законодательства через ограничение круга оригинаторов, установление специальных критериев в отношении прав требований, которые могут передаваться в рамках таких сделок) и содержит более сложную структуру фонда (состоящую из: управляющей компании, сервисного агента, депозитария) (Marques F.L., Amaro R.A. Chapter 42: Portugal // The International Comparative Legal Guide to Securitisation 2007. P. 330). Несмотря на все это, именно SPV-фонд получил большее распространение в Португалии по сравнению с SPV-компанией. <5> Обзор специального законодательства Испании в отношении SPV см.: Prol F., Ben A. Chapter 49: Spain // The International Comparative Legal Guide to Securitisation 2007. P. 383. <6> Закон Люксембурга о секьюритизации предусматривает специальные правила для SPV-фонда и SPV-компании, применяемые в случае, если данные образования были созданы в Люксембурге в рамках данного Закона. Существующая в Люксембурге конструкция фонда в целом имеет много общего с вышерассмотренной, за исключением нескольких отличий: 1) возможно еще более узкое ограничение деятельности фонда (если деятельность FCT определена как приобретение прав требования и эмиссия ценных бумаг, то законодательство Люксембурга помимо этого позволяет ограничивать уставные цели фонда только приобретением прав требования либо только эмиссией ценных бумаг); 2) в отличие от FCT SPV-фонд, созданный в Люксембурге, для организации единственной эмиссии не обязан получать лицензию со стороны местного регулирующего органа (однако лицензирование фонда предусмотрено в случае, если образование намерено неоднократно осуществлять публичную эмиссию; при этом фонд не обязан получать лицензию на каждый выпуск); 3) люксембургский фонд может быть организован по модели совместной собственности либо по модели фидуции (траста); выбор относительно применения тех или иных правил должен быть закреплен в организационных документах фонда; 4) возможность придания более активной роли инвесторам посредством их институциализации (подробнее данный вопрос будет рассмотрен далее) (см.: Туктаров Ю.Е., Батуева А.Д. Закон Люксембурга о секьюритизации // Вестник гражданского права. 2009. Т. 9. N 1; Gudmansson A. Chapter 33: Luxembourg // The International Comparative Legal Guide to: Securitisation 2007. P. 259). Необходимо отметить и другую французскую новеллу. С 2008 г. во Франции возможно создание SPV и в форме компании (societe de titrisation), к которой в принципе неприменимы процедура банкротства и общие положения о ликвидации, содержащиеся в Коммерческом кодексе Франции <1>. Эта компания может быть создана в форме societe anonyme (аналог российского акционерного общества) или societe par actions simplifiee (акционерное общество упрощенного типа). Управление делами компании осуществляют также управляющая компания и депозитарий <2>. Деятельность societe de titrisation прекращается по завершении обращения эмитированных ею ценных бумаг либо в случае финансовых трудностей компании. При этом и условия, и процедура прекращения компании полностью устанавливаются в ее учредительных документах <3>. -------------------------------- <1> Article L214-49-3. <2> Article L214-49. <3> Societe de titrisation тем не менее не получило пока широкого распространения. Основная причина состоит в отсутствии до сих пор специального налогового режима для компании. Применяемый по общему правилу к компаниям налоговый режим порождает проблему двойного налогообложения, удорожая сделку. Россия В российском законодательстве также закреплена форма коллективных инвестиций в виде паевого инвестиционного фонда, которая может использоваться в качестве специальной юридической структуры для привлечения финансирования (SPV). Аналогично французскому фонду российский закрытый паевой инвестиционный фонд (далее - ЗПИФ) также не подвержен риску банкротства. Использование данной формы для целей секьюритизации широкого класса договорных денежных требований стало возможным после внесения изменений в законодательство, позволивших внесение в доверительное управление ЗПИФ денежных требований по обеспеченным ипотекой обязательствам из кредитных договоров и договоров займа (2006), а также прочих обеспеченных кредитов и займов (2008). Закрытый паевой инвестиционный фонд не является юридическим лицом, а стало быть, в отношении него не распространяется процедура банкротства. При этом ЗПИФ имеет существенные структурные отличия от FCT в вопросе конструкций, направленных на снятие риска недобросовестных действий со стороны управляющей компании. В отличие от FCT, конструкция закрытого паевого инвестиционного фонда предусматривает по сути только один орган управления - управляющую компанию. Специализированный депозитарий обладает крайне ограниченными полномочиями в смысле контроля за деятельностью управляющей компании. По общему правилу управляющая компания вправе осуществлять любые сделки и фактические действия в отношении переданного в доверительное управление имущества, представлять паевой фонд в суде. Контроль обеспечивается за счет придания большей активности инвесторам фонда в форме общего собрания владельцев инвестиционных паев ЗПИФ и (или) инвестиционного комитета (последнее применимо только в том случае, если паи ЗПИФ предназначены для квалифицированных инвесторов). Общее собрание владельцев инвестиционных паев ЗПИФ вправе утверждать изменения и дополнения, вносимые в правила доверительного управления по кругу вопросов, предусмотренных Федеральным законом от 29 ноября 2001 г. N 156-ФЗ "Об инвестиционных фондах" (далее - Федеральный закон "Об инвестиционных фондах") и подзаконными актами ФСФР, принимать решение о замене управляющей организации, досрочном прекращении или продлении срока доверительного управления фондом. Правила доверительного управления ЗПИФ, паи которого предназначены для квалифицированных инвесторов (т.е. "инвестиционные паи, ограниченные в обороте"), могут ограничивать деятельность управляющей компании необходимостью получения одобрения сделок с имуществом, составляющим ЗПИФ, всеми или несколькими инвесторами (инвестиционным комитетом). Порядок формирования инвестиционного комитета и одобрения им сделок, так же как и критерии таких сделок, устанавливаются правилами доверительного управления. Обязательства по сделкам, совершенным в нарушение данных правил, несет управляющая компания; долги, возникшие по таким обязательствам, не могут погашаться за счет имущества, составляющего ЗПИФ <1>. Таким образом, риск недобросовестных действий управляющей компании может быть сведен к минимуму. -------------------------------- <1> См. ст. 17.1 Федерального закона "Об инвестиционных фондах". Это положение - специальная норма по отношению к ст. 174 ГК РФ, устанавливающей недействительность (оспоримость) сделки в силу ограничения учредительными документами полномочий органа управления юридического лица на ее совершение. В отличие от нормы ст. 17.1 Федерального закона "Об инвестиционных фондах", норма ст. 174 ГК РФ гораздо более лояльна по отношению к контрагентам такого лица: так как возможно "исцеление" порочной сделки с истечением срока исковой давности, установлены более сложный состав фактов, требующих доказывания в процессе (то, что контрагент знал или должен был знать об ограничениях), крайне узкий перечень заявителей (ими могут быть только лица, в пользу которых установлены соответствующие ограничения). На сегодняшний день первым недостатком легальной конструкции ЗПИФ, инвестиционные паи которого предназначены для квалифицированных инвесторов, является узкий круг прав требований, которые могут входить в состав такого фонда. Российский проект закона о секьюритизации предлагает ввести возможность включения в состав имущества ЗПИФ любых оборотоспособных прав требований (в том числе будущих прав требований) <1>. -------------------------------- <1> В качестве последствия совершения сделок, не соответствующих условиям договора доверительного управления, предусмотрена их ничтожность. Второе, на что нужно обратить внимание, - это возможность выпуска облигаций в отношении инвестиционного фонда. Французский законодатель прямо предусмотрел такую возможность, несмотря на то что с догматической точки зрения инвестиционный фонд не является юридическим лицом (потому, казалось бы, должником быть не может). Законодатель во Франции преодолел в себе привычку думать, что облигации может выпустить только лицо. Мы полагаем, что в целях развития российского финансового рынка необходимо также изжить подобное шаблонное представление. Инвесторы в облигации в таком случае получают все преимущества ЗПИФ, в том числе отсутствие риска банкротства, отсутствие необходимости принудительной ликвидации в связи со снижением размера чистых активов ниже размера уставного капитала (п. 4 ст. 99 ГК РФ) и т.п. В-третьих, проблемой конструкции ЗПИФ является невозможность транширования выпускаемых им ценных бумаг (выделения паев с разными по приоритету правами в отношении одного инвестиционного фонда). Безусловно, наиболее желательным вариантом стало бы прямое внесение в Федеральный закон "Об инвестиционных фондах" положений, устанавливающих возможность создания двух и более классов ценных бумаг ЗПИФ (с разными правами по ним), будь то паи или облигации. Однако уже сейчас Федеральный закон "Об инвестиционных фондах" содержит положения, изменение понимания которых со стороны регулятора могло бы позволить создание различных классов паев без внесения изменений в Закон. Так, согласно, ст. 14 Федерального закона "Об инвестиционных фондах" "каждый пай удостоверяет право собственности в отношении одинаковой доли в праве общей собственности на имущество, составляющее инвестиционный фонд, и одинаковые права". Вместе с тем слово "одинаковые" можно понимать в двух значениях: "одинаковые" в смысле "равные" и "одинаковые" в смысле "предоставляющие одинаковый набор прав" (перечисленные ранее в той же статье право требовать от управляющей компании надлежащего доверительного управления ПИФ, право на получение денежной компенсации при прекращении договора доверительного управления ПИФ со всеми владельцами инвестиционных паев, право участвовать в общем собрании владельцев инвестиционных паев, право на получение дохода от доверительного управления имуществом). Второе понимание позволило бы отойти от негибкости имеющегося регулирования без внесения изменений в Федеральный закон "Об инвестиционных фондах", не лишив смысла и его абз. 5 п. 1 ст. 14: ни один из классов паев не может быть в принципе лишен предоставляемых инвестиционным паем прав, хотя каждый из классов может предоставлять своим владельцам разные уровни риска и доходности. Подобное изменение понимания равенства прав по инвестиционным паям позволило бы более гибко устанавливать отношения между их владельцами, например, через механизм соглашения сособственников о разделе доходов от общего имущества.
Дата добавления: 2018-10-25; просмотров: 111; Мы поможем в написании вашей работы! |
Мы поможем в написании ваших работ!