Рекомендации к выполнению задания . 1. На практике можно попытаться оценить вероятность появления заданной величины денежного поступления для каждого года и каждого проекта

⇐ ПредыдущаяСтр 8 из 10Следующая ⇒

1. На практике можно попытаться оценить вероятность появления заданной величины денежного поступления для каждого года и каждого проекта. После этого составляются новые проекты на основе откорректированных с помощью понижающих коэффициентов денежных потоков и для них рассчитываются NPV (понижающий коэффициент представляет собой вероятность появления рассматриваемого денежного поступления). По сути, откорректированный поток и представляет собой поток из безрисковых эквивалентов.

2. Предпочтение отдается проекту, откорректированный денежный поток которого имеет наибольший NPV; этот проект считается менее рисковым.

СИТУАЦИОННАЯ ЗАДАЧА

«ПОПРАВКА НА РИСК КОЭФФИЦИЕНТА ДИСКОНТИРОВАНИЯ»

Постановка задачи

На рассмотрение предприятия предлагается проект по пошиву детской верхней одежды. Продолжительность реализации проекта – 3 года. Исходные данные представлены в таблице 7.3.

Коэффициент, учитывающий риск, связанный с изменениями во внешней среде составляет 1,2 %. Коэффициент, учитывающий факторы несистематического риска, составляет 2,6 %. Среднерыночная ставка дохода 19 %.

Таблица 7.3 – Характеристика проекта по пошиву детской верхней одежды

В тысячах рублей

Показатель

1-ый год

2-ой год

3-ий год

1 Эффект от операционной деятельности

185

261

2 Эффект от инвестиционной деятельности

-144

3 Эффект от финансовой деятельности

144

-36

4 Коэффициент дисконтирования, не учитывающий фактор риска, %

Задание

1) определите целесообразность реализации проекта, используя методику поправки на риск коэффициента дисконтирования;

2) сделайте вывод по результатам оценки.

Рекомендации к выполнению задания

1. Методика поправки на риск коэффициента дисконтирования

Эта методика не предполагает корректировки элементов денежного потока - вводится поправка к коэффициенту дисконтирования. Выше обсуждались различные виды денежных потоков и было показано, что для большинства проектов, предполагающих классическую схему инвестирования, рост коэффициента дисконтирования влечет за собой уменьшение приведенной стоимости и, соответственно, NPV. Логика данной методики может быть продемонстрирована следующим образом.

Рассмотрим график функции, отражающей зависимость между ожидаемой доходностью финансовых активов и уровнем присущего им риска k = f(b), представленного на рисунке 4. Этот график отражает прямо пропорциональную зависимость - чем выше риск, тем выше и требуемая (ожидаемая) доходность.

Рисунок 4 – График взаимосвязи коэффициента дисконтирования и риска

Безрисковый коэффициент дисконтирования, r, в основном соответствует государственным ценным бумагам. Более рисковыми являются облигации, акции, опционы и др. Чем выше риск, ассоциируемый с конкретным активом, тем больше должна быть премия в виде добавки к требуемой доходности. Аналогично обстоит дело и с учетом риска при оценке инвестиционных проектов: к безрисковому коэффициенту дисконтирования или некоторому его базисному значению следует добавить поправку на риск и при расчете критериев оценки проекта использовать откорректированное значение дисконтной ставки (Risk-Adjusted Discount Rate, RADR).

Таким образом, методика имеет вид:

• устанавливается исходная цена капитала, r, предназначенного для инвестирования;

• определяется премия за риск, ассоциируемый с данным проектом;

Премию за риск можно определить как экспертным, так и расчетным путем.

• определяется коэффициент дисконтирования, учитывающий фактор риска по формуле:

r _p = r + b(r_с.д. - r) + r_н.р., (29)

где

r - коэффициент дисконтирования, не учитывающий фактор риска, %;

b - коэффициент, учитывающий риск, связанный с изменениями во внешней среде, %;

r_с.д. - среднерыночная ставка дохода, %;

r_н.р. - коэффициент, учитывающий факторы несистематического риска, %.

• рассчитывается NPV с коэффициентом дисконтирования r _p;

• проект с большим NPV считается предпочтительным.

2. С некоторой долей условности можно считать, что в теоретическом плане метод RADR более оправдан, поскольку введение поправки на риск автоматически приводит к принятию безусловно обоснованной предпосылки о возрастании риска с течением времени. Конечно, эта предпосылка может быть учтена и при расчете безрисковых эквивалентов.

По свидетельству западных специалистов, из рассмотренных методов учета риска метод RADR пользуется большей популярностью. Обычно называют две причины: а) менеджеры и аналитики предпочитают работать с относительными показателями, в частности с показателями доходности; б) ввести поправку к коэффициенту дисконтирования гораздо легче, нежели рассчитывать безрисковые эквиваленты, тем более, что в любом случае решение является субъективным.

Во многих компаниях для удобства вводят специальную шкалу, в которой указаны значения коэффициента дисконтирования в зависимости от того, какой уровень риска может быть приписан данному проекту, например: ниже среднего, средний, выше среднего и весьма высокий. Как градация шкалы, так и значения коэффициента дисконтирования периодически пересматриваются и, кроме того, могут специфицироваться по видам инвестиций, подразделениям, регионам и другим классификационным признакам.

8. ПРАКТИЧЕСКОЕ ЗАНЯТИЕ 8 «ФОРМИРОВАНИЕ БЮДЖЕТА КАПИТАЛОВЛОЖЕНИЙ»

Подавляющая часть компаний обычно имеет дело не с отдельными проектами, а с портфелем возможных в принципе инвестиций. Отбор и реализация проектов из этого портфеля осуществляются в рамках составления бюджета капиталовложений. Каким же образом этот бюджет формируется на практике? На первый взгляд особых проблем здесь нет - теоретически можно включать в бюджет все проекты, удовлетворяющие критерию или совокупности критериев, принятых в данной компании. На самом деле задача гораздо сложнее; в частности/при разработке бюджета необходимо учитывать ряд исходных предпосылок, в том числе следующего характера: а) проекты могут быть как независимыми, так и альтернативными; б) включение очередного проекта в бюджет капиталовложений предполагает нахождение источника его финансирования; в) цена капитала, используемая для оценки проектов на предмет их включения в бюджет, не обязательно одинакова для всех проектов, в частности, она может меняться в зависимости от степени риска, ассоциируемого с тем или иным проектом; г) с ростом объема предполагаемых капиталовложений цена капитала меняется в сторону увеличения, поэтому число проектов, принимаемых к финансированию, не может быть бесконечно большим; д) существует ряд ограничений по ресурсному и временному параметрам, которые необходимо учитывать при разработке бюджета.

Некоторые из упомянутых предпосылок достаточно легко формулируются, однако учесть их в процессе бюджетирования порой весьма сложно. Например, это относится к учету влияния отношений комплементар-ности и замещения, возможного досрочного прекращения того или иного проекта, пространственной и временной вариации риска и др. Поэтому нередко прибегают к определенному упрощению ситуации, например, к использованию единого коэффициента дисконтирования, в качестве которого чаще всего используют средневзвешенную цену капитала, отнесению проектов к одинаковому классу риска, игнорированию влияния различной продолжительности проектов и т.п.

На практике используют два основных подхода к формированию бюджета капиталовложений: первый основан на применении критерия IRR, второй - критерия NPV.

Логика первого подхода такова. Все доступные проекты упорядочиваются по убыванию IRR. Далее проводится их последовательный просмотр: очередной проект, IRR которого превосходит цену капитала, отбирается для реализации. Включение проекта в портфель с неизбежностью требует привлечения новых источников. Поскольку возможности компании по мобилизации собственных средств ограничены, наращивание портфеля приводит к необходимости привлечения внешних источников финансирования, т.е. к изменению структуры источников в сторону повышения доли заемного капитала. Возрастание финансового риска компании в свою очередь приводит к увеличению цены капитала. Таким образом, налицо две противоположные тенденции: по мере расширения портфеля инвестиций, планируемых к исполнению, IRR проектов убывает, а цена капитала возрастает. Очевидно, что если число проектов-кандидатов на включение в портфель велико, то наступит момент, когда IRR очередного проекта будет меньше цены капитала, т.е. его включение в портфель становится нецелесообразным.

Для наглядности можно воспользоваться графическим методом. Строятся два графика: инвестиционных возможностей и предельной цены капитала компании, с помощью которых и производится отбор проектов для реализации.

График инвестиционных возможностей (Investment Opportunity Schedule, IOS) представляет собой графическое изображение анализируемых проектов, расположенных в порядке снижения внутренней нормы прибыли, IRR.

График предельной цены капитала (Marginal Cost of Capital Schedule, MCC) - это графическое изображение средневзвешенной цены капитала как функции объема привлекаемых финансовых ресурсов. Первый график является убывающим, второй - возрастающим (рисунок 5).

Рисунок 5 – Формирование бюджета капиталовложений с помощью графиков МСС и IOS

На рисунке 5приведено графическое изображение процесса формирования бюджета капиталовложений с помощью графиков MCC и IOS. Компания рассматривает возможность включения в портфель пяти независимых проектов. Для простоты предполагается, что все проекты принадлежат к одному, среднему для данной компании, классу риска и потому в качестве цены источника изначально выбрана средневзвешенная цена капитала, WACC. Компания имеет возможность привлекать средства в требуемом объеме, иными словами, ограничений на объем капиталовложений не накладывается.

Как видно из рисунка, первые два проекта компания может профинансировать за счет собственных средств, однако в дальнейшем ей придется прибегнуть к внешним источникам финансирования. Поскольку степень финансовой зависимости компании уже достаточно высока, привлечение новых источников будет сопровождаться возрастанием цены капитала. Например, банк может предоставить кредит в 20 млн руб. на условиях, которые приведут к увеличению WACC с 10% до 12%; если компании понадобятся сверх того дополнительные кредиты, то ставка увеличится еще больше. Таким образом, если суммарная потребность в капиталовложениях превысит 60 млн руб., цена капитала возрастет до 16%. В этих условиях проекты D и Е становятся неприемлемыми, а бюджет капиталовложений может быть ограничен 50 млн руб., которые достаточны для финансирования проектов А, В и С.

Точка пересечения графиков IOS и МСС весьма примечательна: она показывает предельную цену капитала, которую в принципе можно использовать в качестве коэффициента дисконтирования для расчета NPV при комплектовании инвестиционного портфеля, т. е. значение этого показателя используется в качестве оценки минимально допустимой доходности по инвестициям в проекты средней степени риска.

Смысл данного утверждения состоит в следующем. Если рассматривать каждый проект изолированно, то в анализе можно ориентироваться на индивидуальные значения цены источника; однако, если речь идет о портфеле как едином целом, более разумным является использование предельной цены капитала. Таким образом, только после укомплектования портфеля на основе критерия IRR с одновременным исчислением предельной цены капитала становится возможным рассчитать суммарный NPV, генерируемый данным портфелем. В этом, кстати, проявляется определенное преимущество рассматриваемого метода составления бюджета, поскольку изначально значение коэффициента дисконтирования для комплектуемого портфеля не известно, т.е. не вполне оправдан расчет NPV отдельных проектов.

Поиск точек разрыва - достаточно тонкая операция, поэтому рассмотренная методика нередко упрощается. Например, может использоваться либо неизменное значение WACC, либо к нему может вводиться поправка на риск проекта (подразделения); эта поправка, задаваемая в виде множителя, либо увеличивает, либо уменьшает значение WACC. Тем не менее методика совместного анализа IOS и МСС несомненно полезна, по крайней мере, для понимания логики процессов, происходящих в компании в связи с принятием и реализацией солидных инвестиционных программ.

Второй подход к формированию бюджета капиталовложений основывается на критерии NPV. Если никаких ограничений нет, то в наиболее общем виде методика бюджетирования при этом включает следующие процедуры:

- устанавливается значение коэффициента дисконтирования либо общее для всех проектов, либо индивидуализированное по проектам в зависимости от источников финансирования;

- все независимые проекты с NPV > 0 включаются в портфель;

- из альтернативных проектов выбирается проект с максимальным NPV.

Если имеются ограничения временного или ресурсного характера, методика усложняется; более того, возникает проблема оптимизации бюджета капиталовложений.

СИТУАЦИОННАЯ ЗАДАЧА

«ПРОСТРАНСТВЕННАЯ И ВРЕМЕННАЯ ОПТИМИЗАЦИИ»

Постановка задачи

Компания имеет возможность инвестировать а) до 55 млн руб.; б) до 90 млн руб., при этом цена источников финансирования составляет 11%. Имеются следующие альтернативный пооекты:

Проект А: -30; 6; 11; 13; 12

Проект B: -20; 4; 8; 12; 5

Проект C: -40; 12; 15; 15; 15

Проект D: -15; 4; 5; 6; 6

Задание

1) составьте оптимальный инвестиционный портфель, используя методику пространственной оптимизации, если рассматриваемые проекты поддаются дроблению;

2) составьте оптимальный инвестиционный портфель, используя методику пространственной оптимизации, если рассматриваемые проекты не поддаются дроблению;

3) составьте оптимальный инвестиционный портфель, используя методику временной оптимизации, если рассматриваемые проекты поддаются дроблению, а объем инвестиций на планируемый год ограничен суммой 70 млн. руб.

Дата добавления: 2018-02-15; просмотров: 535; Мы поможем в написании вашей работы!

Поделиться с друзьями:

⇐ Предыдущая 1 2 3 4 5 6 789 10 Следующая ⇒

Мы поможем в написании ваших работ!